Introduction

f(x) est un protocole de levier basé sur ETH conçu pour répondre à la demande du secteur des cryptomonnaies en matière d'actifs stables tout en réduisant les risques liés à la centralisation et à l'efficacité du capital. Le protocole introduit un nouveau concept appelé "floating stablecoins" ou fETH. Contrairement aux stablecoins traditionnels, fETH n'est pas ancré à une valeur fixe; au lieu de cela, il suit une petite partie des fluctuations de prix de l'Ethereum natif (ETH). De plus, un actif supplémentaire appelé xETH est créé pour servir de position longue à effet de levier sans frais sur l'ETH. xETH absorbe la majorité de la volatilité des prix de l'ETH, ce qui permet de stabiliser la valeur de fETH.

Naissance du protocole

En mars 2023, la poursuite des hausses de taux d'intérêt de la Réserve fédérale a entraîné une baisse des prix des obligations, entraînant d'importantes problèmes avec le bilan de la Silicon Valley Bank. Avec de nombreux déposants commençant à retirer leurs fonds, le problème de liquidité s'est aggravé, conduisant finalement à l'effondrement de la banque - marquant le deuxième plus grand échec bancaire de l'histoire des États-Unis.

L’USDC, un stablecoin émis par Circle et indexé à 1:1 sur le dollar américain, a été directement touché par l’effondrement de la Silicon Valley Bank, car Circle détenait une partie de ses réserves à la banque. Environ 3 milliards de dollars de réserves de l’USDC y ont été stockés. En conséquence, la stabilité de l’USDC a été menacée lorsque la banque s’est effondrée.

La valeur de l'USDC est tombée en dessous de 1 $, atteignant environ 0,87 $, ce qui a provoqué la panique sur le marché des cryptomonnaies. Cependant, Circle a rapidement rassuré le marché en déclarant qu'il pouvait rétablir la stabilité de l'USDC grâce à d'autres canaux bancaires et sources de liquidité. Le Trésor américain et la Réserve fédérale sont intervenus pour protéger les déposants de la Silicon Valley Bank, ce qui a permis de stabiliser à la fois le marché et le prix de l'USDC.

AladdinDAO a participé aux discussions entourant cet événement, réfléchissant au rôle et au modèle des stablecoins, et a décidé de révolutionner le concept des stablecoins et du levier décentralisé.

Le protocole f(x) V1 a été publié en août 2023. La division des actifs producteurs de rendement en actifs à faible volatilité (stablecoins) et en actifs à haute volatilité (jetons à effet de levier) a permis de créer la plus efficace en capital stablecoin décentralisée tout en offrant aux traders un solution de zéro liquidation. Le système a évolué en continu et, 16 mois plus tard, avec un TVL de 70 millions de dollars, f(x) a publié sa dernière version V2.

Contexte de financement

Contexte de financement (Source:https://www.rootdata.com/Projects/detail/f(x)?k=ODE2Ng%3D%3D）

Le protocole f(x) n'a pas encore divulgué de détails sur son financement. Cependant, son développeur, AladdinDAO, a levé des fonds le 25 mai 2021. Le tour comprenait des investisseurs tels que Polychain, DigitalCurrencyGroup, 1kx, Nascent, AllianceDAO et MulticoinCapital, bien que le montant exact levé n'ait pas été divulgué. [1]

Membres de l'équipe

Membres de l'équipe（Source: https://www.rootdata.com/Projects/detail/f(x)?k=ODE2Ng%3D%3D）

Le protocole f(x) est développé par AladdinDAO. Le membre clé de l'équipe est Sharlyn Wu, l'initiateur du projet. Sharlyn a été directrice exécutive de China Merchants Bank International de 2017 à 2020, et directrice des investissements chez HTX de 2020 à 2021. Elle a également investi dans des projets tels que ShieldProtocol, un protocole de produits dérivés décentralisé. [2]

Caractéristiques principales

Mécanisme central

f(x) est un protocole basé sur la volatilité qui divise l'actif sous-jacent en deux composantes en fonction de sa volatilité. Pensez-y dans le même contexte que Pendle du passé, un produit structuré populaire dans l'espace de mise en jeu. La principale différence entre f(x) et Pendle est que tandis que Pendle divise le capital principal et les droits de revenus futurs, f(x) divise la volatilité de l'actif lui-même.

Au cœur du protocole f(x) se trouve son équation, qui régit toutes ses fonctions. Voici la formule :

Où :

n = le nombre d'actifs de jetons

s = prix du jeton (USD)

nf = montant de fxUSD

f = la valeur nette de fxUSD en USD

nx = le nombre d'unités de xPOSITION

x = la valeur nette des actifs xPOSITION (USD)

Ce dispositif permet aux utilisateurs d'appliquer une stratégie delta-neutre qui capture des gains leviers. Ils peuvent également choisir des positions à haute volatilité pour réduire les risques de liquidation, bien que sans rendements inhérents. Ce mécanisme est fondamental pour toutes les versions du protocole f(x). Dans la V1, les utilisateurs doivent déposer une garantie avant de créer des fxUSD ou des X-token (xPositions).

Fonctionnalités V2

Le 5 novembre, le protocole f(x) a publié son livre blanc V2, qui met l'accent sur l'optimisation de l'utilisation de fxUSD en utilisant xPositions. Les utilisateurs peuvent désormais utiliser stETH comme garantie pour ouvrir des xPositions, tout en émettant simultanément des fxUSD en fonction de l'équation f(x). La version V2 permet aux utilisateurs d'échanger directement des actifs contre fxUSD via des agrégateurs DEX et élimine le besoin d'émettre des X-tokens pour ouvrir des xPositions, en simplifiant le processus. Les principales caractéristiques de V2 sont les suivantes:

Création de positions à effet de levier (xPOSITION)

xPosition est une position longue non fongible à fort effet de levier qui facilite le trading décentralisé à effet de levier. Dans la V2, les utilisateurs peuvent ouvrir des xPositions directement avec un effet de levier allant jusqu’à 10x sans avoir besoin de frapper des X-tokens. Le protocole prend en charge un effet de levier plus élevé en émettant des fxUSD par le biais de prêts flash afin de maintenir le ratio collatéral-levier correct.

Le processus est le suivant: Fournir une garantie → Garantie de prêt éclair → Créer fxUSD → Créer xPOSITION.

Caractéristiques clés de xPOSITION (Outil d'effet de levier):

• Effet de levier allant jusqu'à 10x pour le trading intensif.
• Entièrement décentralisé, aucun risque de liquidation.
• Aucun coût de financement dans des conditions de marché normales, maximisant les rendements des utilisateurs.

V2 Version View（Source: https://fxprotocol.gitbook.io/fx-docs/f-x-protocol-mechanisms/key-functions-of-f-x-2.0）

Création de fxUSD

Chaque unité de xPOSITION émet le fxUSD nécessaire pour gérer la volatilité et maintenir la garantie. Par exemple, une position à effet de levier de 10x a 1 unité de xPOSITION soutenue par 9 unités de fxUSD, avec la garantie sous-jacente étant stETH. Dans la V2, le fxUSD est émis à l'aide de prêts flash.

La version V2 introduit également des pools de liquidité où les utilisateurs peuvent déposer des USDC ou des fxUSD pour fournir des liquidités pour la stabilité du protocole. Contrairement au pool stable V1 précédent, la version V2 ancre l’USDC et le fxUSD pour maintenir la valeur des dépôts en USD.

À l’instar des pools de liquidité typiques, les LP peuvent générer des rendements de la manière suivante :

• Arbitrage entre le pool fxUSD/USDC AMM
• Frais de trading et de rééquilibrage payés par les traders de X-token.

Fonctionnalités fxUSD (Stablecoin):

• Entièrement décentralisé avec un ancrage fiable des prix
• Création et rachat instantanés basés sur la demande
• Extraire la liquidité du collatéral et gagner des rendements durables

Mécanisme de rééquilibrage

La version V2 introduit un rééquilibrage automatique. Si le levier dépasse les limites de sécurité (par exemple, si le prix de l'ETH baisse), le protocole brûlera l'excédent de fxUSD associé aux xPositions, vendra le stETH contre du fxUSD ou du USDC, et le retournera à la piscine de liquidité. Ce mécanisme réduit le levier tout en maintenant l'exposition des utilisateurs aux actifs sous-jacents, ce qui permet de prévenir les risques de liquidation.

Ce processus automatique élimine l'intervention manuelle et protège les utilisateurs contre la liquidation forcée, offrant ainsi une méthode plus sûre et plus fiable pour gérer les positions de marché volatiles.

Différences entre V1 et V2

Dans la première version, V1 propose des tokens de levier variables, offrant jusqu'à 4,3x de levier sur ETH et jusqu'à 5,6x de levier sur wBTC. La majorité de ces tokens de levier sont sans frais de financement. La proposition unique de V1 réside dans son levier sans risque de liquidation ni frais de financement, associé à des stablecoins décentralisés évolutifs, ce qui en fait une solution puissante. Cependant, l'imprévisibilité du levier variable peut ne pas convenir à tous les besoins, c'est là que V2 entre en jeu, en introduisant une fonctionnalité révolutionnaire : un levier fixe allant jusqu'à 10x, entièrement sur chaîne, sans risque de liquidation ni frais de financement.

V2 propose également des fonctionnalités exclusives à travers des pools de liquidité, offrant des rendements élevés et durables via les commissions de trading PERP. Ces rendements sont générés sans mettre les stakers en danger face à la volatilité du marché. Contrairement à d'autres protocoles de trading perpétuel, le pool de liquidité V2 reste dollar delta-neutre, évitant ainsi efficacement le risque de contrepartie.

Bien que V1 reste un excellent choix, il offre un cas d'utilisation unique en divisant tout actif générant des rendements en stablecoins et en tokens levier x. Les stablecoins offrent des rendements plus élevés sans risques de marché, tandis que les tokens x comportent des risques de marché plus élevés mais ne génèrent aucun rendement.

V1 Data (Source:https://fx.aladdin.club/assets/)

V2 Data (Source: https://fx.aladdin.club/v2/statistics/）

Comme on peut le voir dans les tableaux de bord V1 et V2 publiés par f(x), les fonds bloqués dans le protocole V2 ont atteint 123 millions de dollars, dépassant largement les 12 millions de dollars de V1. Dans presque toutes les catégories, les performances de la cryptomonnaie stable de V2 dépassent celles de V1. Cela met en évidence comment la version V2, après la mise à niveau, est plus adaptée aux demandes du marché.

Stablecoins actuels et tokens à effet de levier fournis par rapport à la V1

Stablecoins

• fxUSD : la principale stablecoin de f(x) fonctionnant sur V2, entièrement collatéralisée par Lido stETH, ce qui en fait l'un des actifs les plus liquides et sécurisés de l'espace DeFi.
• rUSD: Une stablecoin V1 garantie par Etherfi eETH et Renzo ezETH. Lorsqu'elle est mise en jeu, elle génère des récompenses de re-mise en jeu et fournit des points de mise en jeu.
• btcUSD : Un stablecoin V1 adossé à wBTC. Comme le wBTC ne produit pas de rendement, une petite commission est prélevée sur les détenteurs de xToken, qui est distribuée aux stakers stables.
• cvxUSD : Un stablecoin V1 soutenu par aCVX, un CVX mis en jeu automatiquement composé créé par Concentrator.
• fETH: Le premier stablecoin de type V1 avec un design unique. Il n'est pas ancré sur le dollar mais reste stable en ne capturant que 10 % des fluctuations de prix de l'ETH (le reste est absorbé par le xToken).

Tokens à effet de levier (V1)

• xETH : Un jeton à levier perpétuel offrant une exposition jusqu'à 4x aux mouvements de prix de l'ETH, soutenu par Lido stETH.
• xstETH/xfrxETH: Tokens de levier ETH offrant une exposition allant jusqu'à 4.3x, soutenus par Lido stETH et frxETH.
• Tokens leviers xeETH/xezETH : offrant jusqu'à 4,3x d'exposition à l'ETH, pris en charge par Lido eETH et ezETH.
• xwBTC : Un token Bitcoin à levier offrant une exposition allant jusqu'à 5,6x.
• xCVX: Un jeton levier CVX offrant jusqu'à 3x d'exposition.

Risques dans les scénarios extrêmes

xTokens (v1): Dans un scénario extrêmement pessimiste, tous les xTokens pourraient perdre leur valeur. Cependant, le mécanisme de stabilisation est conçu pour s'activer et les rééquilibrer avant que cela ne se produise. Si ce mécanisme échoue, les xTokens pourraient tomber à zéro. Dans un tel cas, le taux de couverture global du protocole reste à 100% et le fxUSD est toujours soutenu et indexé sur le dollar. Si le marché continue de baisser, le fxUSD pourrait temporairement perdre sa parité, mais il est susceptible de revenir à la parité avec le dollar si le marché sous-jacent (comme ETH) rebondit.

xPOSITION (v2) : Les seuils de rééquilibrage et de liquidation sont soigneusement ajustés pour éviter de telles situations. Dans un scénario peu probable de pire cas, le protocole pourrait faire face à des dettes douteuses si les mécanismes de rééquilibrage et de liquidation échouent tous les deux. Pour protéger les utilisateurs de ce risque, 25% des revenus du protocole f(x) sont mis de côté dans un fonds de réserve pour de tels cas extrêmes. Si le fonds de réserve est insuffisant, les dettes douteuses seront réparties entre toutes les xPOSITIONs.

Modèle économique des jetons

Informations sur le jeton

Informations sur le jeton (Source : https://www.coingecko.com/fr/coins/f-x-protocol）

Le jeton natif du protocole f(x) est $FXN. L'offre totale est plafonnée à 2 millions, avec 54,94 % actuellement en circulation.[3]

Distribution de jetons

Distribution de jetons（https://fxprotocol.gitbook.io/fx-docs/earn-with-f-x/usdfxn-tokenomics)

La distribution des tokens $FXN est la suivante :

• Incitations à la liquidité: 49%；
• Contributeurs de la communauté: 3%;
• Réserves du Trésor : 10% ；
• IDO :5% ;
• Utilisateurs Testnet/Beta/IDO : 0.5%；
• détenteurs de veCLEV : 0,25 % ;
• détenteurs de veCTR : 0,25 % ;
• AladdinDAO: 30%;
• Liquidité initiale : 1% ；
• Partenariats stratégiques : 1%.

Calendrier de déverrouillage des jetons

Déverrouillage du jeton（https://fxprotocol.gitbook.io/fx-docs/earn-with-f-x/usdfxn-tokenomics)

Le déverrouillage de $FXN suit un calendrier structuré :

• Incitations à la liquidité : 5 % libérés linéairement la première année, avec une diminution annuelle de 10 %, complétant la libération sur 50 ans ;
• Contributeurs de la communauté : Déblocage linéaire sur 12 mois, réparti sur 3 ans (Année 1 : 1,5 %, Année 2 : 1 %, Année 3 : 0,5 %);
• Réserves du Trésor : 24 mois de libération linéaire ;
• Utilisateurs de Testnet/Beta/IDO : déblocage linéaire sur 12 mois ;
• Détenteurs de veCLEV : déverrouillage linéaire sur 12 mois;
• Détenteurs de veCTR : libération linéaire sur 12 mois ;
• AladdinDAO : Versement linéaire sur 24 mois, suivi d'une période de blocage ;
• Partenariats stratégiques : Versement linéaire sur 12 mois.

Utilité du jeton

$FXN fonctionne selon le modèle de jeton ve de Curve. Lorsqu'il est verrouillé, il génère $veFXN, avec des périodes de verrouillage plus longues produisant plus de $veFXN.

Pour les revenus du protocole, après avoir pris en compte les incitations des fournisseurs de liquidité, une partie des bénéfices est distribuée aux détenteurs de $veFXN.

Risques économiques des jetons

Selon le calendrier de sortie de $FXN, le taux de déverrouillage des jetons est plus élevé au cours des 24 premiers mois et ralentit par la suite. Après 24 mois, près de la moitié de l'offre totale de jetons sera déverrouillée.

Le cas d'utilisation principal de $FXN est le jalonnement pour gagner une partie des gains du protocole, qui sont distribués après déduction des récompenses des fournisseurs de liquidité. Mis à part cela, $FXN n'a pas d'autres utilités significatives, donc sa performance du côté de la demande est similaire à celle d'autres jetons de protocole DeFi, qui ont souvent du mal à absorber la production du côté de l'offre.

Cette situation entraîne des pressions inflationnistes potentielles et $FXN peut connaître une tendance à la baisse constante, tout comme d'autres jetons. Pour les détenteurs, le seul moyen de compenser les pertes dues à la dépréciation des prix est de miser pour gagner des récompenses.

Conclusion

f(x) Protocol s’est rapidement développé sur le marché des stablecoins décentralisés grâce à sa conception innovante. Les principaux points forts sont les suivants : pas besoin de sur-collatéralisation, maintien de la stabilité du fxUSD grâce à son système à double token (fxUSD et X-token) ; une structure de réserve diversifiée mais isolée qui atténue le risque de dépendre d’un seul actif tout en offrant des possibilités d’arbitrage via plusieurs jetons de jalonnement de liquidité (LST) sur liste blanche ; un modèle d’incitation innovant qui récompense les utilisateurs avec des récompenses de jalonnement LST et des incitations à la stabilité du protocole ; et un système de rendement rationalisé qui offre des rendements efficaces via les réserves stETH et les récompenses en tokens FXN.