La crisis de margen de UnitedHealth: ¿Puede el nuevo liderazgo lograr un cambio?

La tormenta perfecta llegó en 2025

UnitedHealth Group (NYSE: UNH) entró en 2025 pareciendo imparable. En cambio, chocó contra un muro. Los costes médicos se dispararon inesperadamente, tomando a la dirección por sorpresa—tanto que la compañía incumplió las ganancias en el primer trimestre por primera vez desde la crisis financiera de 2008, y luego entró en modo pánico retirando completamente las previsiones en mayo.

Los números cuentan la historia: los márgenes netos colapsaron hasta apenas un 2,1% para el tercer trimestre de 2025, desde un saludable 6% en el mismo trimestre del año anterior. ¿El culpable? La ratio de atención médica (MCR) subió a casi el 90% desde aproximadamente el 85% en el segundo trimestre de 2024. Cuando tu MCR se acerca al 90%, apenas estás ganando dinero con cada póliza vendida.

Los traders de acciones lo notaron. Las acciones de UnitedHealth cayeron aproximadamente un 45% desde su pico hasta su mínimo, mientras Wall Street castigaba la erosión de márgenes. Para un gigante de la salud supuestamente “estable”, esto parecía todo menos estabilidad.

Entra Stephen Hemsley: El arquitecto regresa para arreglar su creación

La junta tomó una decisión calculada: traer de vuelta a Stephen Hemsley como CEO en mayo. Hemsley no es un outsider—es el tipo que construyó la estrategia de integración vertical de UnitedHealth cuando dirigió la compañía desde 2006 hasta 2017. Su plan de juego es sencillo: controlar todo el ecosistema (seguros, prestación de cuidados, farmacias, datos) para eliminar ineficiencias y negociar mejores tarifas.

Desde que tomó el mando, Hemsley ha dejado una cosa muy clara: los márgenes importan más que el número de miembros en este momento. La compañía lanzó una revaloración agresiva en Medicare Advantage, planes individuales y comerciales basados en riesgos. Sí, esto significa pérdida de membresía. La fórmula de rotación anual incorpora las pérdidas de clientes esperadas por estos primas más altas—la dirección aceptó explícitamente este intercambio para restaurar la rentabilidad.

¿Las señales tempranas de la temporada de ventas? Prometedoras. Durante las ganancias del tercer trimestre en octubre, la dirección señaló que los mercados comerciales mostraron tasas de renovación sólidas y disciplina en los precios a pesar de los aumentos de tarifas. Pero todavía estamos atentos para ver si la revaloración realmente se mantiene cuando lleguen las ganancias del cuarto trimestre el 27 de enero.

La muralla es real—pero la ejecución lo es todo

Aquí está la razón por la que UnitedHealth no desaparecerá de la noche a la mañana: posee ventajas que los competidores no pueden copiar fácilmente.

Con más de 50 millones de miembros, la compañía tiene un poder de negociación que los competidores de nivel medio no pueden igualar. Negocia tarifas más bajas con hospitales y farmacéuticas, mientras distribuye los costes fijos en una base enorme. La integración vertical—poseer seguros, redes de atención y farmacias—crea ventajas en datos que tardaron décadas en construirse.

Incluso Berkshire Hathaway mostró confianza, comprando aproximadamente 5 millones de acciones por 1.600 millones de dólares en el segundo trimestre de 2025. Eso es Buffett diciendo esencialmente “creemos que la muralla sobrevivirá a esto”.

La estructura permite a la dirección reajustar los precios anualmente mediante renovaciones de contratos, que es exactamente lo que está sucediendo ahora. En teoría, el MCR debería volver a bajar hacia el rango más saludable del 85% a medida que la revaloración toma efecto.

Pero aquí es donde se pone complicado

La estrategia de revaloración conlleva un riesgo real de ejecución. Si los aumentos de tarifas no son suficientes para compensar las presiones de costes, la compañía enfrenta un ciclo vicioso: la membresía se inclina hacia clientes más enfermos (más caros), lo que obliga a nuevos aumentos de tarifas, que a su vez provocan más pérdida de miembros sanos. Ese es el escenario de pesadilla.

Mientras tanto, Medicare Advantage enfrenta nuevos vientos en contra. El gobierno está reduciendo las tarifas de reembolso, lo que se espera que reste aproximadamente $6 mil millones de dólares a los pagos anuales de UnitedHealth. La dirección piensa que puede compensar aproximadamente la mitad de esa brecha mediante mejoras operativas, pero no hay garantías.

El negocio de Medicaid también está sangrando. El reembolso gubernamental no ha mantenido el ritmo con los costes crecientes, por lo que los márgenes de Medicaid permanecerán deprimidos durante todo 2026. Añade una investigación del Departamento de Justicia sobre las prácticas de facturación de los gestores de beneficios farmacéuticos y Medicare Advantage, y la incertidumbre persiste.

Lo que los inversores deben vigilar realmente

La llamada de resultados del 27 de enero es importante. Aquí es donde la dirección dará una guía detallada para 2026 por primera vez desde que la crisis golpeó. Los inversores necesitan claridad en tres aspectos:

1. Trayectoria del MCR: ¿Realmente está bajando, o todavía está elevado?
2. Dinámica de membresía: ¿Qué tan mala es realmente la rotación anualizada?
3. Presiones de costes: ¿Se están estabilizando finalmente los costes sanitarios, o todavía están acelerando?

En términos de valoración, UnitedHealth cotiza a 18.8x las estimaciones de ganancias de 2026, por debajo de su promedio de cinco años de 25.2x. No es una ganga estruendosa para un negocio de calidad, pero es razonable si la recuperación funciona.

Esto no es una jugada a corto plazo. Es una historia sobre si Hemsley puede ejecutar la disciplina en la revaloración, si la muralla se mantiene durante la revaloración, y si el entorno de costes realmente se estabiliza. Para inversores pacientes a largo plazo, los próximos 6-12 meses serán definitivos.