SEC sagt, tokenisierte Vermögenswerte sind zuerst Wertpapiere, Technologie zweit

Kurzfassung

• Tokenisierte Aktien und Anleihen unterliegen weiterhin den bestehenden US-Wertpapiergesetzen, unabhängig davon, ob Eigentumsnachweise on-chain oder off-chain geführt werden, sagte die SEC in einer Erklärung.
• Emittenten können tokenisierte Wertpapiere neben traditionellen Aktien anbieten, wobei grundsätzlich ähnliche Tokens möglicherweise als gleiche Klasse nach Bundesrecht behandelt werden.
• Die Erklärung vermeidet es, die Frage zu klären, ob krypto-native Vermögenswerte und Staking-Programme als Wertpapiere qualifizieren, und lässt eine zentrale regulatorische Frage unbeantwortet.

Die Platzierung eines Wertpapiers auf einer Blockchain ändert dessen rechtlichen Status nicht, sagten drei SEC-Abteilungen am Mittwoch, und fügten hinzu, dass tokenisierte Vermögenswerte denselben Registrierungspflichten unterliegen wie traditionelle Instrumente. In einer gemeinsamen Stellungnahme des Personals am Mittwoch erklärten die Abteilungen für Unternehmensfinanzen, Handel und Märkte sowie Investmentmanagement, dass Tokens, die Wertpapiere repräsentieren, weiterhin den Bundeswertpapiergesetzen unterliegen. „Das Format, in dem ein Wertpapier ausgegeben wird, oder die Methoden, mit denen Inhaber erfasst werden (z.B., on-chain vs. off-chain), beeinflussen die Anwendung der Bundeswertpapiergesetze nicht“, heißt es in der Erklärung. 

On-Chain-Transaktionen beziehen sich auf Wertpapierübertragungen, die direkt auf einer Blockchain oder einem Distributed Ledger aufgezeichnet werden, anstatt durch herkömmliche Datenbanksysteme. Emittenten können tokenisierte Wertpapiere als eigene Klasse oder neben traditionellen Aktien anbieten, so die Erklärung. Wenn ein tokenisiertes Wertpapier im Wesentlichen ähnlich ist und ähnliche Rechte und Privilegien gewährt, kann es für bestimmte Zwecke nach Bundeswertpapiergesetzen als gleiche Klasse behandelt werden, unabhängig vom Format. Der einzige Unterschied, so heißt es, besteht darin, dass „anstatt die Hauptdatei der Wertpapierinhaber durch herkömmliche, off-chain Datenbankaufzeichnungen zu führen, der Emittent (oder sein Agent) die Hauptdatei der Wertpapierinhaber auf einer oder mehreren Krypto-Netzwerken führt.“ Die Erklärung erscheint, nachdem die Bundesbehörde ihre Haltung zu Krypto unter der Trump-Administration verschoben hat, indem sie im vergangenen Jahr mehr als ein Dutzend Fälle fallen ließ oder schloss, darunter Maßnahmen gegen große Krypto-Unternehmen, bei denen es darum ging, ob Tokens, Staking-Produkte oder Wallet-Infrastruktur unregistrierte Wertpapiere darstellen.

Während die Richtlinie bestätigt, dass Wertpapiergesetze unabhängig vom technologischen Format gelten, basiert das gleiche rechtliche Rahmenwerk auf vielen der Fälle, die die Behörde aufgegeben hat. Doch die Erklärung vom Mittwoch umgeht die schwierigere Frage, die diese Fälle aufgeworfen haben: Ob krypto-native Produkte wie Tokens und Staking-Programme überhaupt als Wertpapiere gelten. Ethereum veranschaulicht die ungelöste Grenze, die die Erklärung unberührt lässt. Im Jahr 2024 enthüllte Consensys in einer unredigierten Klage, dass die SEC im März 2023 eine interne Untersuchung zu „Ethereum 2.0“ genehmigt hatte, und erließ eine formelle Anordnung, die Ethereum ausdrücklich als Wertpapier behandelte. Die Untersuchung, die im folgenden Monat von der Kommission genehmigt wurde, stand im Gegensatz zu öffentlichen Äußerungen des ehemaligen SEC-Vorsitzenden Gary Gensler, der wiederholt ablehnte, zu erklären, ob die Behörde Ether als Wertpapier ansieht. Die SEC schloss später ihre Ethereum-bezogene Untersuchung, ohne Durchsetzungsmaßnahmen zu ergreifen, und lehnte es ab, zu ihrer Entscheidung Stellung zu nehmen. Die SEC scheint ihre generelle Haltung zu Krypto gelockert zu haben, verfolgt aber weiterhin aktiv Fälle, wie jene, die Bitcoin-Mining-Dienste betreffen, die sie als Wertpapierangebote ansieht. Disclosure: Consensys ist einer von 22 Investoren in eine redaktionell unabhängige Decrypt. „Tokenisierung ändert rechtlich nichts“ Die Stellungnahme des Personals sagt „sehr deutlich: ‚Tokenisierung ändert rechtlich nichts‘ — aber die unausgesprochene Realität ist, dass Tokenisierung alles operativ verändert, und der bestehende Wertpapierrahmen nicht für On-Chain-Marktstrukturen ausgelegt ist“, sagte Andrew Rossow, Rechtsanwalt für Öffentlichkeitsarbeit und CEO von AR Media Consulting, gegenüber Decrypt. Die Aussage des SEC-Personals beantwortet auch nicht die Frage, „ob On-Chain-Register traditionelle Bücher und Aufzeichnungen ersetzen oder rechtlich gleichwertig sind“, erklärte Rossow.

„Denken Sie daran, dies aus der Perspektive der übergreifenden Infrastruktur. Wenn eine Blockchain das de facto Cap Table oder Anleihenregister ist, aber die SEC weiterhin Transferagenten, registrierte Verwahrer und Broker-Dealer verlangt, dann ist die Blockchain rechtlich nur ornamental, nicht maßgeblich“, fügte er hinzu. Während die SEC anscheinend „Technologieneutralität durchsetzt, während sie sich auf technologie-spezifische Annahmen stützt“, sagte Rossow, „verhüllt die Neutralität auf Klassifikationsebene eine Nicht-Neutralität auf operativer Ebene.“ Die Stellungnahme des SEC-Personals „friert die Basis ein, verschiebt strukturelle Reformen und schiebt die Last auf die unternehmerischen und innovativen Sektoren, indem sie stillschweigend erwartet, dass wir herausfinden, wie wir ‚zuerst konform sein, dann mit uns sprechen‘.“