البيتكوين يواصل الانخفاض الحاد، هل يُجبر MSTR على البيع؟

كتابة: يي تشن

المصدر: وول ستريت جورنال

البيتكوين يمر الآن باختبار ضغط شديد على مراكز المؤسسات، مع انخفاض السعر دون مستوى نفسي رئيسي واقترابه من خط تكلفة كبار الملاك مثل MicroStrategy، مما أدى إلى ارتفاع سريع في مخاوف السيولة بين أصحاب الرافعة المالية العالية.

في عطلة نهاية الأسبوع، انخفض البيتكوين بشكل حاد ليكسر حاجز 8万美元، مسجلاً أدنى مستوى منذ 7 أبريل 2025. حدث هذا البيع الواسع في ظل ضعف واضح في السيولة السوقية، مما زاد من تراجع البيتكوين الأخير الذي تجاوز 30% من إجماليه.

على الرغم من المشاعر السلبية في السوق، لا زال رئيس مجلس إدارة MicroStrategy مايكل سايلور ينشر على منصة التواصل الاجتماعي X صورة تحمل عبارة «More Orange»، في إشارة إلى استمراره في زيادة المراكز. أعلنت الشركة عن رفع أرباح الأسهم على الأسهم الممتازة الدائمة من نوع A (STRC) بمقدار 25 نقطة أساس إلى 11.25%، بهدف جذب رأس المال عبر تكاليف تمويل مرتفعة للحفاظ على استراتيجيتها في شراء البيتكوين. ومع ذلك، أشار التحليل إلى أنه إذا استمر سعر العملة في التوقف أو الانخفاض دون خط تكلفتها، فإن ارتفاع مدفوعات الأرباح قد يؤدي إلى ضغط كبير على التدفق النقدي.

أشار المحلل الكلي جيم بيانو من Bianco Research إلى أن سوق البيتكوين يواجه أزمة نقص في السرد القصصي. الهيكل السوقي الحالي يظهر خصائص عالية من المؤسساتية، حيث يتحكم مستثمرو ETF وMicroStrategy معًا في حوالي 10% من المعروض المتداول، وحالياً يكون السوق في حالة خسارة إجمالية. هذا يشير إلى أن السرد السابق كـ«دخول المؤسسات» الذي كان يدعم السوق، قد يتحول بعد أن تم حجزه عند مستويات عالية إلى مصدر ضغط بيع هائل.

تدهور خسائر المراكز المؤسساتية، وتدفقات ETF الصافية تتجه للخروج

تحليل جيم بيانو يظهر أن البيتكوين يُصبح أكثر «مؤسسةً»، مما يعني أن السوق يمكن الآن بشكل واضح ملاحظة تكاليف مراكز الأموال الكبيرة والأرباح والخسائر. حالياً، تمتلك MicroStrategy و11 صندوق ETF للبيتكوين الفوري حوالي 10% من المعروض المتداول، ومتوسط سعر الشراء الإجمالي لها يقارب 85360 دولارًا. وفقًا للسعر الحالي، فإن خسائر هذه المراكز بشكل إجمالي تقدر بحوالي 8000 دولار لكل وحدة، وإجمالي الخسائر غير المحققة يصل إلى حوالي 7 مليارات دولار.

من بين ذلك، أصبح ETF الفوري القوة الأساسية التي تؤثر على هيكل العرض والطلب. تظهر البيانات أن أكبر 11 صندوق ETF للبيتكوين الفوري يمتلك 1.29 مليون بيتكوين، وهو ما يمثل 6.5% من المعروض المتداول، بقيمة سوقية تقدر بحوالي 115 مليار دولار. ومع ذلك، فإن متوسط سعر الشراء لهذه الصناديق يصل إلى 90200 دولار، بينما السعر الحالي أقل بحوالي 13000 دولار.

هذا الهيكل المرتفع للمراكز أدى إلى ظاهرة دورية نموذجية. أشار Bianco إلى أن هذه الصناديق شهدت تدفقات خارجة صافية لمدة 10 أيام تداول متتالية، حيث يختار المستثمرون سحب أموالهم بعد الشراء عند المستويات العالية، مما يعزز من تقلبات السوق الهابطة.

تآكل الوسادة الأمنية لـMicroStrategy، والتمويل المفرط يثير القلق

كونها معيارًا لامتلاك الشركات للبيتكوين، تواجه ميزانية MicroStrategy الآن أصعب اختبار منذ عدة أشهر. تمتلك الشركة حالياً 712,647 بيتكوين، ومتوسط تكلفة الشراء حوالي 76,037 دولارًا. ومع تراجع سعر البيتكوين إلى حوالي 78,000 دولار، تقلصت الأرباح غير المحققة بشكل كبير إلى أقل من 3%.

على الرغم من تآكل الوسادة الأمنية، لم تظهر MicroStrategy أي علامات على التراجع. لتمويل المرحلة التالية من الشراء، قامت الشركة بتعديل عائد منتجات STRC إلى 11.25%، وهو عائد يتفوق بشكل كبير على سندات الشركات النموذجية، مما يعكس رغبة الشركة الشديدة في رأس المال وتقلبات نموذجها المركزي في البيتكوين. تظهر البيانات أن مبيعات هذا المنتج منذ ظهوره الأول في نوفمبر قد وفرت تمويلًا لشراء أكثر من 27,000 بيتكوين.

يُعتقد أن MicroStrategy لا تزال تحقق أرباحًا، لكن مساحة الخطأ قد تقلصت بشكل واضح. إذا استمر السعر في الانخفاض، فإن الشركة ستواجه خسائر إجمالية. والحفاظ على دفع أرباح عالية كهذه قد يسبب ضغوطًا على التدفق النقدي، خاصة إذا انخفض سعر البيتكوين دون مستوى 76,000 دولار، حيث ستصبح هذه المخاطر أكثر حدة.

السرد القديم يفشل، والسوق بحاجة ماسة إلى دافع جديد

من منظور كلي، أدى الانخفاض المفاجئ إلى تفاقم مشاعر خيبة الأمل التي استمرت لأسابيع. يعتقد جيم بيانو أن المشكلة الحقيقية في البيتكوين تكمن في نقص سرد جديد. لقد تم تسعير قصة «دخول الأموال القديمة» (Boomer Adoption) التي كانت تتوقعها السوق بشكل كامل، وحتى بدأت تتعرض للتكذيب.

يُظهر الهيكل السوقي الحالي أن صناديق ETF وMicroStrategy لا تشتري فقط بكميات كبيرة، بل تشتري بشكل مركزي، ومع ذلك فهي الآن في حالة حجز كامل. أشار Bianco إلى أنه طالما لم يظهر سرد شراء جديد ومستدام، فإن اتجاه خروج الأموال قد يستمر. في ظل هذا، فإن المراكز المؤسساتية التي كانت تعتبر سابقًا إشارة إيجابية، قد تتحول الآن إلى أكبر مصدر لضغط السوق. المشكلة الحالية للبيتكوين ليست في من اشترى سابقًا، بل في من سيكون المشتري القادم عند المستويات الحالية، وأين سيأتي.