穩定幣監管新規落地,市場卻忽略了一點細節

撰文,叮噹,Odaily星球日報

3 月 13 日,美國參議院銀行委員會以 18 比 6 的票數通過了穩定幣監管法案,為這個飛速發展的行業帶來了里程碑式的監管框架。市場歡呼雀躍,USDT、USDC 等主流穩定幣合規前景更為明朗。然而,一條「隱藏細節」卻少有人討論——法案對「僅依賴自創數字資產作為抵押的穩定幣(如算法穩定幣)」設定了兩年禁令,並要求財政部研究其風險。

是因為算法穩定幣自 2022 年 UST 崩盤後已被蒙上陰影,還是市場只關注好消息?這一條款的背後,值得細究。

什麼是「自創」數字資產抵押的穩定幣?

「自創」這一術語在法案中指向明確卻又模糊不清。從字面看,它指的是穩定幣發行方在自身體系內創造的數字資產,用以支撐穩定幣的價值,而非依賴美元、國債或黃金等外部資產。換句話說,這些穩定幣不以傳統金融資產為後盾,而是通過算法機制和自家代幣調節供需,試圖維持價格穩定。然而,「僅依賴」一詞的界限並未明確劃定,這為監管適用範圍埋下了爭議的口子。

最經典的穩定幣,如 USDC 或 USDT,依託美元儲備並輔以透明審計,即便在市場劇烈波動時也能保持 1: 1 兌付能力。而「自創」穩定幣則不同,其穩定性完全依賴內部設計,缺乏外部資產的安全網。UST 的崩盤便是一個典型案例,當大量持有者拋售 UST 時,LUNA 代幣價格暴跌,導致穩定幣失去支撐,引發「死亡螺旋」。這種模式下,算法穩定幣不僅難以承受市場衝擊,還可能成為市場系統性風險的源頭。

「自創」的模糊定義成為一個爭議焦點。如果一個穩定幣同時依賴外部資產和自創代幣,是否也在禁令範圍內?這一問題直接影響後續監管的執行,也為其他穩定幣帶來了發展不確定性。

哪些穩定幣項目可能受到影響?

當前穩定幣市場可分為三類:法幣支持型、超額抵押型和算法穩定幣,其設計邏輯和風險特徵各異,直接決定了它們在法案中的命運。

法幣支持型和抵押型:安全區

USDT 和 USDC:依託美元和短期國債儲備,透明度高,法案的資產儲備和審計要求反而為其合規發展鋪路。

MakerDAO 的 DAI:通過 ETH、wBTC 等外部資產超額抵押生成,儲備率通在 150% -300% ,MKR 代幣僅用於治理而非核心支撐,短期內無監管壓力。

Ethena 的 USDe:USDe 的主要抵押品是 stETH 和 ETH 等以太坊資產,治理代幣 ENA 並不直接作為 USDe 的抵押品,僅用於協議治理和激勵,USDe 的生成機制更偏向抵押型,不屬於「僅依賴自創數字資產」的範疇。但是USDe 的穩定機制涉及衍生品對衝,可能會被監管視為「非傳統」穩定幣。若監管聚焦於「衍生品風險」或「非傳統資產支持」,USDe 的 「delta 中性策略」(穩定機制)可能被額外審查。

算法穩定幣:禁令靶心

算法穩定幣因「自創」特性成為禁令的重點目標。它們依賴內部代幣和算法機制,外部資產參與度極低,風險集中。以下是幾個過往典型案例:

Terra 的 UST:通過 LUNA 調節價值,LUNA 作為 Terra 自創代幣,完全依賴生態。2022 年崩盤蒸發 400 億美元,並拖累多個 DeFi 協議。

Basis Cash(BAC):早期算法穩定幣,用 BAC 和 BAS(自創代幣)維持平衡,市場波動下迅速失守,項目早已淡出視野。

Fei Protocol(FEI):依賴 FEI 和 TRIBE(自創代幣)調節, 2021 年上線後因脫鉤問題失去市場信任,熱度驟減。

這些項目的共同特徵是:價值支撐完全依賴自創代幣,外部資產幾乎缺席,一旦市場信心動搖,崩盤幾乎不可避免。算法穩定幣的支持者曾喊出「去中心化未來」的口號,可現實是抗風險能力低,成了監管的重點關注對象。

但是,這中間還存在一個灰色地帶:許多穩定幣並非完全依賴「自創」資產,而是採用混合模式。例如

Frax(FRAX):部分依賴 USDC(外部資產),部分通過 FXS(自創代幣)調節。若「自創」定義過嚴,FXS 的角色可能使其受限;若寬鬆,則有望幸免。

Ampleforth(AMPL):通過供需調整實現購買力穩定,不依賴傳統抵押,更接近彈性貨幣,可能不在法案的穩定幣定義內。

也就是說,法案雖指向「自創數字資產抵押」的穩定幣,但是「僅依賴」一詞又對邊界卻未作出明確規定,讓這些混合項目的命運懸而未決。財政部的研究若把「自創」定義得太寬,混合模式項目可能被誤傷;若太窄,又可能漏掉風險點。這一不確定性,直接影響市場對相關項目的預期。

監管層為何設立這一禁令?

法案對「自創」祭出禁令,既有對現實的擔憂,也藏著對未來的期待。

首先,系統性風險是核心擔憂。UST 崩盤不僅是散戶的 400 億美元噩夢,還引發 DeFi 市場連鎖反應,甚至引起傳統金融的警惕。算法穩定幣的閉環設計使其在極端條件下極易失控,可能成為加密市場的「不定時炸彈」。監管層顯然希望通過禁令,遏制這一潛在威脅。

其次,透明度缺失加劇了監管難度。自創代幣如 LUNA 或 FEI,其價值難以通過外部市場驗證,資金運作如同黑箱,與 USDC 的公開賬本形成鮮明對比。這種不透明性不僅讓監管無從下手,也為潛在欺詐埋下隱患。

第三,投資者保護是現實需求。普通用戶難以理解算法穩定幣的複雜機制,常誤以為其與 USDT 一樣安全。UST 崩盤後,散戶損失慘重,凸顯了保護散戶免受高風險創新傷害的緊迫性。

最後,貨幣政策的穩定不容忽視。穩定幣的大規模應用可能對美元貨幣政策產生影響。如果大量資金湧入不受監管的算法穩定幣,而這些穩定幣又缺乏足夠的外部資產支撐,市場的不穩定性可能會干擾美聯儲的貨幣調控。

然而,兩年禁令並非徹底否定,而是帶有探索意味。「自創」的模糊性雖是爭議點,卻也為調整留下了空間。財政部的研究將明確邊界,決定哪些項目真正受限。同時,這兩年是 DeFi 社區的「試煉期」。若能推出更穩健的方案——如 Frax 的混合模式,通過外部資產緩衝風險,或開發全新的抗壓機制——監管態度可能軟化。反之,若仍固守「自創」閉環,禁令到期後,算法穩定幣恐面臨更嚴苛的約束。

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