「舊經濟」股票看起來昂貴，而軟體則顯得便宜。這是否足以結束這一輪輪動？

星期一的華爾街研究報告清楚表明：越來越多的人開始放棄軟體股。儘管這種情緒合理——分析師並非對價格走勢視而不見，也知道在一些關鍵財報公布前，他們的立場已經與市場脫節——但人們不得不懷疑，這是否代表從這些股票轉向循環性、傳統經濟股的輪動已經到達尾聲。Cantor Fitzgerald、摩根士丹利和Jefferies都下調了Workday的目標價。UBS、Stifel和摩根士丹利對Autodesk也做出了同樣的調整。摩根士丹利和Jefferies都下調了Salesforce的目標價。BTIG和Stifel也對Snowflake做出了相同的調整。甚至連網絡安全板塊也未能幸免，Stifel下調了CrowdStrike的目標價，Wedbush則將Palo Alto Networks從其“最佳點子”名單中移除。需要澄清的是，這些公司中的大多數仍被視為買入，因為它們的股價相較於目標價仍具有吸引力。然而，很明顯，華爾街已經收到訊息：在AI時代，曾經為這些輕資產企業支付的溢價將變得越來越難以獲得。街頭上最新的熱門縮寫詞——HALO，由CNBC的Josh Brown創造——體現了這一轉變，代表“重資產、低淘汰”。與FAANG或Magnificent Seven不同，它並不指特定的一組股票，而是指任何投資者認為能抵抗AI壓力的公司，因為它們無法用簡單的提示在生成式AI模型中被取代。當然，我們可能認為AI模型能創造出下一個CrowdStrike聽起來很天馬行空，但這正是市場目前的擔憂，而這是一個難以抗衡的局面。HALO的邏輯是合理的。畢竟，你無法用AI提示來點一個麥當勞的大麥克，或是點一杯星巴克的Venti咖啡，也無法用提示來生產出滿足AI驅動電力需求的天然氣渦輪（你好，GE Vernova）。同樣，傳輸數據的光纖電纜（如康寧）也是必不可少的。問題在於：如果沒有來自AI的實質性利益推動利潤擴張和相關的盈利增長，投資者對這些股票的推動就會有限，最終使HALO主題變成一種情緒驅動的動能交易。如果盈利沒有增長，但股價卻在上漲，你只是在為同一美元的盈利付出更高的價格。這意味著股票變得越來越昂貴，價值也越來越少。看看這張圖表，分析了標普500所有11個行業的估值動態，並用每個行業的State Street ETF來衡量。那麼，我們看到什麼？能源、工業、材料、必需品、公用事業和醫療保健已經明顯受益於HALO交易。這六個行業在過去六個月中，基於盈利的估值都已上升，超過了它們的五年平均水平。尤其是工業板塊——包括GE Aerospace、卡特彼勒和Pratt & Whitney的所有者RTX公司——的估值擴張尤為顯著。它不僅高於五年平均，還是三年來的最高點。由埃克森美孚和雪佛龍領導的能源板塊，也基本達到了多年來的最高水平。反之，資訊科技——由蘋果、英偉達和微軟主導——以及通訊服務——由Meta和谷歌母公司Alphabet主導——在過去六個月中都跌破了各自的五年平均水平。同時，消費者非必需品板塊——由亞馬遜和特斯拉主導——也有所下滑，但相較於五年平均仍較為堅挺。這也合理，因為它是最接近HALO的行業。亞馬遜可能被歸入科技交易，但它擁有大量倉庫、數據中心甚至雜貨店——是真實資產。同樣，金融行業的投資者也在思考，AI會在多大程度上破壞其運營。這一切意味著什麼？高層次的結論是，這種輪動可能已經開始接近尾聲。過去的長期成長市場寵兒的估值已經收縮，而新晉的循環股則變得過度擴張——這正是Jefferies分析師在週一下調迪爾（Deere）股票的原因，該股今年以來已漲超過40%。然而，值得注意的是，這些估值是基於FactSet的預估，但市場面臨的問題在於恐懼與不信任。具體來說，投資者擔心盈利預估對於可能被AI顛覆的公司來說過高，而對於能利用AI提升效率、增加盈利的公司，預估則可能過低。未來的不確定性造成了對盈利倍數的不信任。這意味著，根據目前的預估，科技股看起來便宜——HALO交易的估值也高於歷史水平——但投資者並不那麼確信。如果你不相信用來衡量估值的財務指標，那你就無法真正相信估值——垃圾進，垃圾出。讓我們澄清：我們並不是說這些預估一定是垃圾，我們只是承認市場已被恐懼所左右。我們的反駁是，當恐懼控制價格走勢時，通常意味著市場對基本面過度反應，無論是向上還是向下。即使這種恐懼——人工智能的顛覆——是真實的，也往往如此。最後的結論是：即使這些預估存在問題，市場的變動幅度也決定了想要入場的投資者應該在被打擊的板塊尋找機會。或許現在還太早，因為捕捉下跌的刀子從來都不安全，但一旦底部似乎真的站穩，或者我們在好消息中開始反彈（甚至更具指標性的是，股價至少不再在壞消息中持續下跌），你就應該有一些想法。同時，想要減倉的投資者也應該考慮那些已經搭上HALO浪潮的股票。我們並不是預測科技股的底部，也不是預測HALO交易的頂點，但當出現這樣的波動和背離時，往往會過度反應。這個時刻是選股的好時機，並且我們可能需要在方法上更具藝術性，而不是過度依賴預估數據。在一個容易出現誇張波動的市場中，投資者需要退一步，專注於個別股票。說“企業軟體都會沒事”太過簡單，也很容易被誤導，認為所有傳統軟體供應商在五年內都會過時（就像股價似乎在暗示的那樣）。相反，應該從整體角度考慮這些企業，問自己：一個生成式AI模型是否真的能以如此重要的方式取代或顛覆這些企業，從而證明股價的崩潰是合理的？如果答案是否定的——我們認為我們的網絡安全公司CrowdStrike和Palo Alto Networks就是如此——那麼你很可能會找到合適的買入時機。報告將於週三晚上公布的Salesforce，目前來看則較為困難。它的應用對銷售和市場營銷人員來說是關鍵任務，但對整個企業而言，並沒有網絡安全那麼重要。而且，它更容易受到座位授權模式的破壞，也不依賴於幫助網絡安全的網絡效應。謹慎行事也很重要，因為被恐懼左右的市場可能比你能保持償付能力的時間更長。除非這些HALO公司真的能實現盈利增長，否則它們的估值上限是有限的——當然，從軟體轉向循環股的輪動可能會推高它們的估值，超出理性投資者的範圍。因此，你應該獲利了結，但不要成為英雄，在任何方向做出重大判斷。最後，這個市場再次提醒我們兩件事：一是做股票挑選的好處，讓我們能逐一公司地問那個關鍵問題——這個商業模式能被顛覆到什麼程度？——即使我們無法用數據量化，只能通過財務模型的情景分析來推測；二是多元化的重要性。市場寵兒變成醜小鴨的速度如此之快，以至於認為自己能在軟體和科技股中重倉，然後在轉向循環股前未遭重創，幾乎是幻想。多元化在集中勝者時可能會受損，但它是保護自己免受軟體股崩潰的關鍵。如果你只持有軟體，想像一下幾週幾個月後你的投資組合會損失多少。當我們繼續在這個緊張的市場中前行，我們將重點關注個別基本面，並以多元化為前提。我們會在短期內調整那些已經連續多年的漲幅的勝利股，並尋找那些似乎瀕臨死亡邊緣的公司股票中的便宜貨（詳見Jim Cramer慈善信託的完整股票名單）。作為CNBC Jim Cramer投資俱樂部的訂閱者，你將在Jim進行交易前收到交易提醒。Jim在發出交易提醒後會等待45分鐘才在其慈善信託的投資組合中買入或賣出股票。如果Jim在CNBC電視上談過某支股票，他會在發出交易提醒後等待72小時才執行交易。以上投資俱樂部資訊受我們的條款與條件、隱私政策及免責聲明約束。你收到的任何資訊並不構成受託義務或責任，也不保證任何特定結果或盈利。