空頭回補行情推動可可復甦，供應緊張

星期四可可期貨出現重大轉折，貨幣疲軟引發空頭回補潮。12 月ICE NY可可上漲+165點 (+3.34%)，而12 月ICE倫敦可可則攀升+83點 (+2.19%)，扭轉了過去兩週困擾市場的急劇下跌。這一動能轉變反映出可可合約超賣狀況已變得脆弱，任何技術性買盤的催化都可能引發反彈。

美元影響與庫存緊縮

美元走弱成為星期四反彈的直接觸發點，這是商品市場中經典的空頭回補動力。但支撐基本面更為深層。ICE追蹤的美國港口存貨在星期四降至8個月低點的1,738,691袋，提供了真實的供應端緊縮，支撐價格。這一庫存緊縮代表供應的實質限制，尤其在加工和巧克力製造需求持續高企的背景下。

政策不確定性壓抑市場

星期三的急跌將可可價格推至1.75年來的低點，原因是歐盟國家施壓監管機構將歐盟的森林砍伐規範 (EUDR) 延後一年實施。EUDR框架旨在限制供應國的森林砍伐，涵蓋可可和大豆等主要商品。若將原定於12月底實施的計劃推遲，將緩解非洲、印尼和南美洲產地的短期進口限制，這一發展緩解了供應焦慮，但也引發對2025年前監管不確定性的擔憂。

西非樂觀與全球悲觀的碰撞

來自西非的供應情況呈現一個有趣的矛盾。象牙海岸農民報告可可樹健康成長，近期乾燥天氣促進了豆子乾燥。加納生產商則指出有利的天氣條件加快了豆莢成熟。Mondelez高層表示，當前西非豆莢數量比五年平均多7%，且“明顯高於去年收成”。象牙海岸的主要收成剛開始，農民對品質的信心仍然樂觀。

然而，這股西非的強勢掩蓋了一個令人擔憂的全球需求環境。截止11月中旬，象牙海岸——全球最大可可生產國——自10月1日新會計年度開始至11月16日，已出口516,787公噸，較2023年同期的548,494公噸下降5.7%。出口放緩顯示市場對需求持懷疑態度，儘管供應預期充足。

巧克力銷售呈現令人擔憂的狀況

疲弱的消費者需求是可可的主要阻力。Hershey公司CEO表示，萬聖節期間巧克力銷售“令人失望”，該期間在2024年佔美國全年糖果銷售的近18%，僅次於聖誕節。這些萬聖節的疲弱季節性表現凸顯零售巧克力需求正難以維持歷史水準。

來自主要消費區的研調數據進一步證實需求疲軟：

• 亞洲：第三季可可研磨量同比下降17%，至183,413公噸，為9年來最小的第三季產出
• 歐洲：第三季研磨量同比下降4.8%，至337,353公噸，為十年來最低的第三季數據
• 北美：第三季研磨量同比上升3.2%，至112,784公噸，但此增長部分由新進入數據的公司推動

更令人擔憂的是，根據Circana的調查，截止9月7日的13週內，北美巧克力糖果銷售量較去年同期暴跌超過21%。

生產阻力逐漸浮現

尼日利亞，全球第五大可可生產國，提供一個與西非豐收相反的例子。尼日利亞可可協會預計2025/26年度產量將同比縮水11%，降至305,000公噸，低於2024/25年的估計344,000公噸。9月尼日利亞出口持平於去年同期的14,511公噸，未見增長。

赤字故事

國際可可組織（ICCO）的歷史數據凸顯長期供應緊張。5月，ICCO將2023/24年度全球可可赤字修正為-494,000公噸，創下超過60年來的最大缺口。該年度產量同比下降13.1%，至4.38百萬公噸，全球庫存與研磨比率降至46年來的最低點的27.0%。

展望2024/25，ICCO預測將出現142,000公噸的盈餘，為四年來首次盈餘，全球產量預計同比增長7.8%，達到4.84百萬公噸。但這一正常化背景下，庫存緩衝嚴重枯竭，供應中斷的緩衝空間有限。

關稅阻力減弱

額外的壓力來自上週五特朗普政府宣布取消對非美國產商品（包括可可）徵收的10%互惠關稅。這一措施消除了貿易戰情景下的價格上行風險，但也移除了原本支撐部分價格的需求抑制因素。

主要結論

星期四的可可價格反彈反映了在技術性超賣狀況下的真實空頭回補，但基本面仍然複雜。庫存緊縮和尼日利亞潛在的產量問題提供了支撐元素。然而，全球巧克力需求疲軟，特別是令人失望的萬聖節銷售結果，以及西非豐收預期，形成了阻力。市場仍在供應限制與需求疲軟之間掙扎，這一動態可能持續到本季結束。