可可市場收緊，全球盈餘預估縮減，價格飆升

可可市場在週二經歷了顯著的動能，3月ICE紐約可可(CCH26)上漲+122點(+2.08%)，3月ICE倫敦可可#7(CAH26)則攀升+128點(+3.02%)。此次反彈反映出供應動態日益看漲，主要預測機構大幅下調未來幾年全球可可充裕預估。

供應緊縮重塑市場預期

本週價格變動的催化劑來自花旗集團對2025/26年全球可可盈餘預測的劇烈下調。該銀行將預估值從九月的134,000公噸下修至79,000公噸，降幅達41%，顯示市場比先前預期更為緊張。此重新評估引發了空頭回補活動，交易商調整倉位以符合新的供應前景。

支持這一悲觀供應觀點的是，ICE監控的庫存水平持續收縮。週二，美國港口的可可庫存降至9個月低點的1,651,199袋，顯示出經常引發持續漲價的實體緊縮。消費者盈餘公式——即買家願付與實付之間的差距——在供應受限推高價格時擴大，實質上將價值從消費者轉移到生產者。

全球可可產量展望進一步惡化，國際可可組織(ICCO)將2024/25年盈餘預估從11月28日的142,000公噸下調至49,000公噸，同時將產量指引從4.84百萬公噸下修至4.69百萬公噸。同樣，拉博班克也將2025/26年盈餘預測從11月的328,000公噸削減至250,000公噸，凸顯普遍預期供應減少。

金融工程與指數納入效應

除了基本面供應收緊外，可可期貨還受到結構性市場發展的額外支撐。紐約可可加入彭博商品指數(BCOM)，自一月起成為一個主要的結構性利多因素。花旗預計，這次納入可能在一月的第一週內產生高達$2 十億美元的買盤壓力，因追蹤該基準的被動商品基金建立或調整倉位。

這類被動資金流入代表一個重要的供需動態，影響價格獨立於實體市場狀況——又一層面是指數方法變更如何改變資金流向，進而重新分配商品市場中的消費者盈餘。

西非供應動態呈現混合信號

來自全球主要可可產區的生產數據提供了細膩的畫面。象牙海岸約佔全球可可產量的40%，截至2024/25年銷售年度12月14日，已出口895,544公噸，較去年同期的894,009公噸僅微增+0.2%。雖然增長幅度有限，但隨著主要收穫季節的推進，進貨品質帶來了農民的樂觀情緒。

相反，全球第五大產國尼日利亞則面臨逆風。尼日利亞可可協會預計2025/26年的產量將較去年同期的344,000公噸下降11%，降至305,000公噸，從而減少了全球流通的實質供應。

主要地區需求疲軟持續

儘管供應端的擔憂支撐價格，但主要消費區的需求指標仍令人擔憂。巧克力製造商好時公司CEO形容今年萬聖節的巧克力銷售表現為“令人失望”，這在通常萬聖節佔美國年度糖果銷售近18%的情況下尤為引人注目。

全球可可研磨量——巧克力生產活動的關鍵指標——也反映出需求疲軟。亞洲第三季可可研磨量同比收縮-17%，至183,413公噸，為九年來最小的第三季度數據。歐洲第三季研磨量同比下降-4.8%，至337,353公噸，為十年來最低的第三季度數據。北美巧克力糖果銷售在截至9月7日的13週內較去年同期下降超過-21%，根據Circana的數據。

價格展望：供應紀律與需求復甦

可可供應收緊與巧克力需求疲軟之間的分歧，形成微妙的平衡。近期價格在供應改善的預期下測試了五週高點，與11月的低點形成鮮明對比，當時市場已將豐收的西非收成預期納入價格。11月中旬的1.75年低點反映了由有利的生長條件和農民樂觀情緒支撐的豐收預測。

隨著消費者盈餘公式越來越偏向生產者，供應收縮使短期內的價格支撐看似持久。然而，持續的復甦仍取決於需求是否最終穩定或反彈，尤其是在巧克力製造商在經歷令人失望的假日銷售後，正面臨季節性放緩的情況下。