Щойно я ознайомився з останнім звітом про майнінг, і чесно кажучи, цифри досить шокують. Майнери Bitcoin зараз втрачають приблизно 19 000 доларів на кожну вироблену монету. Ваговий середній готівковий витратний показник досяг майже $80K за BTC у четвертому кварталі 2025 року, тоді як ціна коливалась навколо 70 тисяч доларів. Це не є стійким, і галузь явно це усвідомлює.

Що дивно, так це наскільки швидко вони змінюють курс. Ми говоримо про понад $70 мільярдів у контрактах на штучний інтелект і високопродуктивні обчислювальні системи, оголошених у всьому секторі публічного майнінгу. Лише Core Scientific уклала угоду на 10,2 мільярда доларів з CoreWeave. TeraWulf? 12,8 мільярда доларів у контрактних доходах від HPC. Hut 8 підписала оренду на 15 років на інфраструктуру для AI на суму $7 мільярдів. Це вже не побічні проекти.

До кінця 2026 року деякі з цих компаній можуть отримувати 70% свого доходу від інфраструктури AI замість майнінгу. Core Scientific вже на 39%. TeraWulf — близько 27%. Економіка очевидна, коли дивитись на маржу. Інфраструктура AI обіцяє прибутки понад 85% із багаторічною перспективою, тоді як ціна хешу Bitcoin досягла рекордно низького рівня $28 до $30 за петахеш на день на початку березня. Ви робите підрахунки.

Але справжнє питання — як вони фінансують цей перехід. Два способи: величезний борг і продаж своїх резервів Bitcoin. Ми бачимо конвертовані ноти на мільярди доларів. Лише Cipher Digital випустила $1,7 мільярда у старших забезпечених нотах у листопаді, що підвищило їхні квартальні витрати на відсотки з 3,2 мільйона до 33,4 мільйона доларів у четвертому кварталі. Це ставки на інфраструктурному рівні, а не на рівні майнінгу.

Що стосується Bitcoin, майнери колективно продали понад 15 000 BTC з пікових рівнів. Core Scientific продала приблизно 1 900 BTC на суму $175 мільйонів у січні і планує ліквідувати більшу частину залишків у першому кварталі 2026 року. Bitdeer зійшов з ринку у лютому. Навіть Marathon, найбільший публічний холдер з понад 53 000 BTC, лише розширив свою авторизацію на продаж із усього резерву балансу.

Ось напруга, про яку ніхто не хоче говорити: ті самі майнери, що забезпечують мережу Bitcoin, тепер продають свої активи, щоб фінансувати розгортання AI. Коли майнінг стає збитковим, а AI — прибутковим, раціональний крок — вивести капітал із майнінгу. Але якщо достатньо майнерів зробить це, безпека мережі зменшиться. Хешрейт уже це показує. Мережа досягла піку приблизно 1 160 екзахешів на секунду на початку жовтня 2025 року і з тих пір знизилася до близько 920 EH/s із трьома послідовними негативними коригуваннями складності.

Ринкова оцінка закладає цю дихотомію. Майнери з укладеними контрактами HPC торгуються за 12,3-кратний показник продажів за наступні 12 місяців. Чисті майнери? 5,9-кратний. Ринок буквально платить удвічі більше за експозицію до AI, що лише підсилює стимул до ще більшого повороту.

Географічно США, Китай і Росія тепер контролюють приблизно 68% світового хешрейту, причому США за квартал здобули близько 2 відсоткових пунктів. Але Парагвай і Ефіопія входять до топ-10 країн за майнінгом, з великими операціями там.

CoinShares прогнозує, що хешрейт мережі може досягти 1,8 зетахешів до кінця 2026 року, але тут є підступ: це залежить від того, чи відновиться ціна Bitcoin до $100 000 до кінця року. Поточна ціна — близько $72 550. Якщо BTC залишиться нижче $80 000, ціна хешу продовжить падати, і більше майнерів вийдуть з ринку. Нижче $70 000 може спричинити ще більшу капітуляцію.

Наступне покоління обладнання, таке як серія S23 від Bitmain, може зменшити енергетичні витрати приблизно вдвічі, але їх розгортання вимагає капіталу, яким майнери спрямовують на AI. Галузь, яка увійшла у цей цикл як накопичувачі Bitcoin, виходить як оператори дата-центрів, що випадково майнять. Чи це тимчасово, чи назавжди — залежить цілком від того, куди піде Bitcoin далі.