Криза наративу Біткоїна: Bloomberg має рацію, але говорить лише наполовину

Написано: Утібора Міна, Deep Tide TechFlow

Закінчилися святкові канікули, і Біткоїн тихо опустився нижче 64 000 доларів.

Ніякого краху, чорного лебедя, або втечі з біржі чи проекту — просто відчуття тупого ножа, що ріже м’ясо.

Щодня падає трохи, щодня падає трохи, ринкова капіталізація зникла більш ніж на один трильйон доларів, але жодних гучних новин.

Саме в цей час, 21 лютого, Bloomberg опублікував статтю з назвою «Ідентичність Біткоїна на трильйон доларів під загрозою з усіх боків», з трьома ключовими висновками: золото забрало у Біткоїна нарратив макрохеджу, стаблікриптовалюти — платіжний нарратив, а спекулятивний ринок — нарратив інвестицій.

На мою думку, Bloomberg правий приблизно на дві третини, але найважливу третину він не побачив.

Є кілька даних, з якими не посперечаєшся

Люди, що створюють контент, часто помиляються: побачивши критику від провідних медіа щодо своїх активів, перша реакція — «вони не розуміють», і починають шукати заперечення.

Але в цій статті Bloomberg є кілька твердої інформації.

За останні три місяці, американські ETF на золото та тематичні ETF залучили понад 16 мільярдів доларів чистого потоку. У той же час, фізичний ETF на Біткоїн вийшов з ринку на 3,3 мільярда доларів. Ця різниця особливо помітна на початку цього року — геополітична напруга, слабкість долара, повторювані мита — все це макроекономічне середовище, яке має сприяти «цифровому золоту», але інвестиції йдуть у фізичне золото.

Більш конкретні дані: 2026 січня, коли ФРС дала яструбиний сигнал, золото виросло на 3,5%, а Біткоїн — впав на 15%. Кореляція між ними стала негативною — -0,27. Якщо «цифрове золото» означає «зростання під час кризи разом із справжнім золотом», то цей тест Біткоїн не пройшов.

Колишні прихильники Біткоїна, зокрема засновник Twitter Джек Дорсі, переключилися на стаблікриптовалюти. Його статус у криптосфері відомий — він, наприклад, заклав у Cash App підтримку стаблікриптовалют ще в листопаді минулого року.

Вибух Polymarket за останній рік також факт. Вони роблять ставки на президентські вибори, мита, ФРС — і навіть більш легально, ніж казино. Для тих, хто шукає «захоплення» у криптовалютах, це швидкий і короткий спосіб.

Все це Bloomberg правильно зазначив.

Але…

У статті є прихована логіка: цінність Біткоїна походить із його ролі у нарративі. Ці функції зараз забирають інші, і тому цінність Біткоїна зменшується.

Ця логіка базується на припущенні, що Біткоїн має «виграти» у певній функції, щоб існувати.

Золото теж не може виграти цю логіку. Воно не найкращий платіжний засіб, не найкращий інструмент для спекуляцій, у деяких сценаріях інфляційного захисту TIPS (інфляційно-захищені облігації) працюють краще.

Але золото — це просто золото. Протягом тисячоліть його не потрібно доводити до функціональності — його цінність сама по собі. Людська одержимість «рідкістю, довговічністю, неможливістю підробити» сильніша за будь-які функціональні аргументи.

Біткоїн робить те саме, але має лише 16 років історії і ще не став «само собою зрозумілим».

У статті Bloomberg є гостре зауваження: «Найбільша загроза Біткоїна — не конкуренти, а зміщення. Коли жоден нарратив не може його підтримати, увага, капітал і віра поступово зникають.»

У короткостроковій перспективі це має сенс, але вони сприймають «зміщення» і «засвоєння» як протилежні явища.

Коли Біткоїн перестане бути головним нарративом, ті, хто його тримають, будуть саме ті, хто не потребує нарративів. Їхня причина — мережевий ефект, глибина ліквідності, регуляторна визначеність і все більше записів про купівлю з боку суверенних інституцій.

Важливі речі, які ігнорують

У статті є одна фраза, яка важить більше за весь інший текст, але її легко пропустити:

«Фондові ETF на Біткоїн вже зробили його постійною частиною портфеля.»

Це кардинально змінило структуру власників.

До ETF основними власниками були роздрібні інвестори, біржі, майнери і кілька високоризикових інституцій. Вони діяли емоційно — купували під зростання, продавали під падіння. Тому у 2018 році, під час медвежого ринку, він впав на 84%, а у 2022 — на 77%.

Після ETF з’явилася нова група інвесторів: пенсійні фонди, суверенні фонди багатства, сімейні офіси, страхові компанії. Їхня мотивація — диверсифікація активів, купівля за пропорціями і тримання, навіть під час падінь — пасивне ребалансування і зворотне додавання.

Зараз, з пікових рівнів, Біткоїн знизився більш ніж на 40%, і частково це зумовлено тим, що ETF формують новий рівень підтримки. Багато Біткоїнів перейшло з ранніх майнерів, ранніх накопичувачів і галузевих гравців до інституцій — і цей процес неминуче супроводжується болем.

Bloomberg помітив цей тренд, але не просунувся далі. Вони бачать лише нарративний зсув, але не помічають, що структура власності поступово перетворюється з «казино для азартних» у «інвестиційний актив».

Де ж дно?

Ніхто не знає, де саме дно цього циклу Біткоїна — можна лише гадати.

Але є кілька речей, які важливіші за ціну.

Тенденція потоку ETF. Поточний чистий відтік — короткостроковий показник. Якщо він стане квартальним і триватиме, це означатиме, що інституційна зацікавленість зменшується — і це серйозно. Якщо ж він стабілізується — це сигнал.

Коефіцієнт Біткоїна до золота. Зараз він на історично низькому рівні — востаннє так низько було у березні 2020 року під час пандемії. Цей показник не прогнозує відскоку, але відображає ступінь недооцінки.

Прогрес номінації Кевіна Верша. Одним із каталізаторів цього падіння стала його номінація і очікування посилення долара. Як цей макроекономічний фактор рухатиметься — безпосередньо впливає на ціну Біткоїна як ризикового активу.

Ще одна річ, яку Bloomberg не згадує — це обговорення стратегічних резервів Біткоїна на рівні уряду США. Якщо це реалізується, список суверенних власників Біткоїна розшириться з Сальвадору до найбільшої економіки світу.

Ця стаття Bloomberg хороша, але її проблема — у погляді. Це погляд дослідника ринку, а не інвестора.

Дослідник бачить збої у нарративі — це криза.

Інвестор бачить збої у нарративі — це повернення до оцінки.

Обидва погляди неповні.

Зараз ще зарано робити висновки. Але одна річ, напевно, правильна: Біткоїн не вмирає, він лущиться.

Лущення — справді болісне.