Xingye Securities: рішення щодо тарифів у США є довгостроковою зміною наративу через обмеження адміністративної влади. Зверніть увагу на вплив зниження податкових ставок на експортний ланцюг A-акцій.

Додаток Zhitong Finance дізнався, що Industrial Securities опублікувала дослідницький звіт, у якому йдеться, що 20 лютого Верховний суд США з рахунком 6:3 постановив, що тарифи на взаємність США та тарифи на фентаніл для Китаю є неконституційними. Вердикт відобразиться у цінах активів: акції США підтримуються, а облігації США під тиском. Водночас це рішення є довгостроковою зміною наративу, спричиненою обмеженням виконавчої влади, що посилить «хаос» наступної політики США в майбутньому, стимулюючи зростання «слабких доларових активів», таких як дорогоцінні метали та казначейські облігації США. Галузі, такі як легка побутова техніка, споживча електроніка, акумулятори, автозапчастини та медичні пристрої з великим доходом у США та великою кількістю виробничих потужностей або торгових реекспортів у регіоні АСЕАН, де раніше були високі взаємні тарифи, зосередяться на використанні цього раунду зниження тарифів.

Основні погляди Industrial Securities такі:

**Передмова:**20 лютого Верховний суд США з рахунком 6-3 постановив, що взаємні тарифи США та тарифи на фентаніл для Китаю є неконституційними. Згодом Трамп оголосив, що додаткові тарифи за IEEPA більше не набудуть чинності, і водночас на світ було запроваджено новий тариф 10% у розмірі 122, який набув чинності рано вранці 24 лютого. Крім того, Трамп планує оприлюднити нове розслідування тарифів, яке, як очікується, триватиме п’ять місяців. Нові тарифи звільняють деякі критично важливі мінерали, сировину, електроніку та механічну продукцію. Водночас Трамп повторив, що скасування політики податкових пільг для малих ділянок досі діє.

Як зрозуміти рішення Верховного суду США?

**По-перше, тарифи — це законодавча влада Конгресу.**У рішенні зазначалося, що стаття 1, розділ 8 Конституції США чітко передбачає, що повноваження збирати податки та тарифи належать Конгресу, і творці не делегували жодних податкових повноважень виконавчій владі. (The Засновники надали «лише Конгресу» повноваження вводити тарифи під час Мирний час.) Адміністрація Трампа стверджувала, що оскільки тарифи стосуються зовнішньої політики та національної безпеки, суд має припускати, що Конгрес має намір надати президенту ширшу дискрецію у IEEPA. Однак у рішенні було встановлено, що вплив тарифів на зовнішні справи не свідчить про те, що Конгрес навмисно відмовився від повноважень встановлювати тарифи через нечітку мову. Будь-яка поступка з боку Конгресу має використовувати чітку, однозначну мову, щоб логічно сформулювати законодавство.

**Друга — це підтвердження «принципу основних питань».**Головний суддя РОБЕРТ, ГОРСАЧ і БАРРЕТТ постановили, що принцип матеріальних питань слід застосовувати до рішення у цій справі. Принцип основних питань (основний Питання доктрина) означає, що коли адміністративний орган формулює регламент із значним економічним і політичним впливом, він повинен мати прямий дозвіл Національної асамблеї, інакше його можуть визнати неконституційним. 28 червня 2024 року Верховний суд скасував 40-річний «Принцип Шеврону», який передбачає, що суди повинні зберігати незалежне судження і не підкорятися тлумаченню законів адміністративними органами лише через неоднозначність. Скасування «принципу Шеврону» змінило межі трьох основних департаментів влади — законодавчої, виконавчої та судової, і фактично обмежило розширення тлумачення виконавчої влади. У рішенні (No 24-1287) зазначено, що після скасування «принципу Шеврона» застосування судом «Принципу основних питань» є не стільки нововведенням, скільки поверненням до джерела.

**Третя — текстове тлумачення Закону IEEPA.**Судді СОТОМАЙОР, КАГАН і ДЖЕКСОН постановили, що IEEPA також не уповноважує тарифи за загальним тлумаченням. Судді постановили, що IEEPA надає президенту повноваження «регулювати імпорт» у надзвичайному стані, але коли Конгрес розглядає як регуляторні, так і податкові повноваження, він завжди встановлює це окремо і чітко, що переконливо доводить, що слово «регулювати» не включає оподаткування, і що жоден президент ніколи не використовував IEEPA для запровадження тарифів (It) за півстоліття з моменту набуття чинності законопроєкту також показово, що за півстоліття існування IEEPA жоден президент не мав застосував статут, щоб запровадити будь-які тарифи, не кажучи вже про тарифи такого масштабу та scope)。 Отже, використання судом широко використовуваних інструментів тлумачення законів без посилання на принцип суттєвих питань може достатньо підтвердити цей висновок.

**По-четверте, погляди рішення на альтернативні тарифи.**Суддя Кавано, який не погодився з неконституційним рішенням, стверджував, що воно може суттєво не обмежити повноваження президента видавати тарифні накази в майбутньому. Суд сьогодні дійшов висновку, що Президент обрав неправильне законодавче підґрунтя для покладання на IEEPA замість інших регуляцій при впровадженні цих тарифів, оскільки існує багато інших федеральних нормативних актів, які дозволяють Президенту встановлювати тарифи і можуть надавати розумну основу для цих тарифів.

**По-п’яте, у рішенні обмежено обговорення питання повернень.**Суддя Кавано вважає, що рішення може мати два основних наслідки в короткостроковій перспективі: перше — повернення коштів. У рішенні нічого не сказано про те, чи і як уряд поверне кошти, але усні слухання зафіксували, що процес міг бути «безладом». Друга — це торговельні угоди. Це рішення може вплинути на торговельні угоди, яких досягли Сполучені Штати.

Чому обрали тариф 122 як альтернативу?

З одного боку, стаття 122Розслідування не потрібнеце найшвидший варіант.

З іншого боку, тариф 122 потребує лише «Сполучені Штати стикаються з значним торговельним дефіцитом» як умови, а судовий ризик невеликий.

Розділ 122 уповноважує Президента Сполучених Штатів виступати у Сполучених ШтатахЗначний торговельний дефіцитНа всі імпортовані товари буде накладено тариф до 15%. Однак тариф 122 має коротший термін застосування,Він триватиме до 150 днів, а поновлення буде залежати від згоди Конгресу.

Розділ 338 не вимагає складного розслідування, але був створений напередодні Великої депресії.**Поки що його ніколи не використовували.Авторизація за розділом 338Коли певна країна дискримінує товари США,**Президент може запровадити тарифи до 50% без обмежень на закінчення чи конгресових обмежень, але розділ 338 є тарифом у відповідь і не дозволяє одностороннього активного застосування в юридичній теорії. Використання розділу 338 майже напевно й надалі буде предметом судових проваджувань. Щодо поточного п’ятимісячного циклу апеляцій, вердикт може набути чинності до проміжних виборів, які не сприяють результатам республіканських виборів і грі виконавчої та законодавчої влади.

Як це рішення впливає на ціни активів?

**По-перше, фіскальний і монетарний вплив зниження податкових ставок.**Поточний тариф 122 10% недостатній, щоб замінити «взаємний тариф», оголошений 3 квітня 2025 року, у «День визволення», а короткострокові доходи від тарифів зменшаться після призупинення тарифів IEEPA, ціни на сировину (інфляція) у США можуть трохи впасти, а рівень фіскального дефіциту — зрости. У цінах активів акції США підтримуються, тоді як облігації США перебувають під тиском. Однак із відкриттям «нового тарифного огляду» та оголошенням нової тарифної ставки ринок також відобразить нові маргінальні зміни.

**Друга — це довгострокова зміна наративу, спричинена обмеженням адміністративної влади.**На відміну від фіскального та монетарного впливу, спричиненого чергуванням «старих і нових тарифів», найважливішим значенням рішення Верховного суду 6:3 є вплив на американську політику, підтримка суперечності між виконавчою та законодавчою владою та заперечення тлумачення Трампом розширення виконавчої влади. Скорочення виконавчої влади може додатково призвести до посилення анти-трампівських групових сил на місцевому рівні та конгресовому рівнях у США, посилити «хаос» подальшої політики США та стимулювати зростання «слабких доларових активів», таких як дорогоцінні метали та дохідність казначейських облігацій США.

Третя — це вплив зниження податкової ставки на експортний ланцюг A-share.****Легка побутова техніка, споживча електроніка, акумулятори, автозапчастини та медичне обладнанняГалузі з великою дохідною експозицією до США та великою кількістю виробничих потужностей або торгових реекспортів у регіоні АСЕАН, де раніше були високі взаємні тарифи, зосередяться на використанні цього раунду зниження тарифів.

Який вплив мав вердикт на американську політику?

**По-перше, гра навколо тарифних прав може тривати.**Неконституційність тарифів IEEPA як знакової та переломної точки може свідчити про подальше посилення конгресового та судового контролю, а також бажання уряду США запровадити альтернативні тарифні політики все ще присутнє, але швидкість, широта та гнучкість проголошення та виконання можуть знизитися.

**По-друге, суперечність між адміністрацією та законодавством стала більш помітною.**За системою США, окрім тарифів, основні політики, такі як імміграційні закони та виборчі правила, мають ухвалюватися Конгресом. Окрім тарифів, Конгрес також може спробувати ухвалити законодавство, щоб обмежити інші виконавчі повноваження Трампа, а інтенсивність суперечок щодо таких питань, як голосування поштою та імміграційна політика, зросла.

**По-третє, альтернативні тарифи можуть впливати на міжнародні відносини.**Китай може розглядати IEEPA як неконституційну можливість знизити тарифи між Китаєм і Сполученими Штатами. Якщо Трамп наполягатиме на впровадженні альтернативних тарифів для повної заміни «взаємних тарифів» і «тарифів на фентаніл», це може створити ризики для двосторонніх відносин між Китаєм і США у 2026 році.

Попередження про ризики

Сполучені Штати значно підвищили альтернативні тарифи; Зовнішня ситуація суттєво змінилася.