Кризa маржі UnitedHealth: чи зможе нове керівництво здійснити поворот?

Ідеальний шторм настав у 2025 році

UnitedHealth Group (NYSE: UNH) увійшла у 2025 рік, виглядаючи непереможною. Натомість, вона натрапила на стіну. Медичні витрати несподівано зросли, застали керівництво зненацька — настільки, що компанія вперше з часів фінансової кризи 2008 року пропустила прибутки у Q1, а потім у травні повністю відмовилася від прогнозів, перейшовши у паніку.

Цифри розповідають свою історію: чисті маржі впали до всього 2,1% до третього кварталу 2025 року, з 6% у тому ж кварталі минулого року. Винуватець? Показник медичного обслуговування (MCR) зріс майже до 90% з приблизно 85% у Q2 2024. Коли ваш MCR наближається до 90%, ви ледве заробляєте на кожній проданій політиці.

Трейдери помітили. Акції UnitedHealth впали приблизно на 45% від піку до дна, оскільки Уолл-Стріт покарала зниження маржі. Для нібито “стабільного” гіганта охорони здоров’я це виглядало зовсім не стабільно.

Вхід Стівена Хемслі: Архітектор повертається, щоб виправити своє творіння

Рада директорів зробила обдуманий хід: повернути Стівена Хемслі на посаду CEO у травні. Хемслі не чужинець — він той, хто побудував стратегію вертикальної інтеграції UnitedHealth ще коли керував компанією з 2006 по 2017 рік. Його підхід простий: контролювати всю екосистему (страхування, надання медичних послуг, аптеки, дані), щоб зменшити неефективність і домовлятися про кращі тарифи.

З моменту призначення Хемслі зробив одне чітке: маржі важливіші за кількість членів зараз. Компанія запустила агресивне перепризначення цін у рамках Medicare Advantage, індивідуальних та комерційних планів з ризиком. Так, це означає втрату членів. Формула щорічної втрати враховує очікувані втрати клієнтів через ці вищі премії — керівництво явно прийняло цей компроміс для відновлення прибутковості.

Ранні сигнали з сезону продажів? Обнадійливі. Під час звіту за Q3 у жовтні керівництво зазначило, що комерційні ринки показують стабільні рівні оновлення контрактів і цінову дисципліну попри підвищення тарифів. Але ми все ще спостерігаємо, чи залишаться ці перепризначення цін, коли надійдуть результати Q4 27 січня.

Мот — реальний, але виконання — все

Ось чому UnitedHealth не зникне за ніч: вона має переваги, які конкуренти не можуть легко скопіювати.

З понад 50 мільйонами членів компанія має переговорну силу, яку не можуть зрівняти середні конкуренти. Вона домовляється про нижчі тарифи з лікарнями та фармацевтичними компаніями, одночасно розподіляючи фіксовані витрати на величезну базу. Вертикальна інтеграція — володіння страховкою, мережами надання медичних послуг і аптеками — створює дані переваги, які будувалися десятиліттями.

Навіть Berkshire Hathaway висловила впевненість, купивши близько 5 мільйонів акцій на суму 1,6 мільярда доларів у Q2 2025. Це Бутфорд фактично каже: “Ми віримо, що мот витримає цей удар.”

Структура дозволяє керівництву щороку оновлювати ціни через перезаключення контрактів, і саме це зараз і відбувається. Теоретично, MCR має повернутися до здорового рівня 85%, коли перепризначення цін набуде чинності.

Але тут починається складність

Стратегія перепризначення цін несе реальні ризики виконання. Якщо підвищення тарифів не компенсує зростання витрат, компанія потрапляє у порочне коло: кількість членів схиляється до хворіших (дорожчих) клієнтів, що змушує ще більше підвищувати тарифи, що викликає додаткову втрату здорових членів. Це найгірший сценарій.

Тим часом, Medicare Advantage стикається з новими перешкодами. Уряд зменшує ставки відшкодувань, очікується, що це зменшить приблизно $6 мільярд доларів щорічних виплат UnitedHealth. Керівництво вважає, що зможе компенсувати приблизно половину цієї різниці за рахунок операційних покращень, але гарантій немає.

Бізнес Medicaid також втрачає. Відшкодування уряду не йде в ногу з зростанням витрат, тому маржа Medicaid залишатиметься низькою протягом 2026 року. Додайте розслідування Міністерства юстиції щодо практик виставлення рахунків фармацевтичних менеджерів і Medicare Advantage, і невизначеність залишається.

На що справді слід звернути увагу інвесторам

Звіт за 27 січня важливий. Це перший раз з часу кризи, коли керівництво представить детичне керівництво щодо 2026 року. Інвесторам потрібно ясність щодо трьох речей:

1. Тренд MCR: Чи дійсно він знижується, чи все ще високий?
2. Динаміка членства: Наскільки серйозна щорічна втрата?
3. Ціновий тиск: Чи стабілізуються витрати на охорону здоров’я, чи все ще зростають?

За оцінками, UnitedHealth торгується за 18.8x прогнозованих прибутків за 2026 рік, що нижче за середньорічний показник за п’ять років — 25.2x. Це не виглядає як шалена вигода для якісного бізнесу, але є цілком розумним, якщо перетворення вдасться.

Це не короткострокова гра. Це історія про те, чи зможе Хемслі виконати дисципліну перепризначення цін, чи витримає мот під час перепризначення, і чи стабілізується середовище витрат. Для терплячих довгострокових інвесторів наступні 6-12 місяців будуть вирішальними.