ETF-бум крипти у 2026: Можливість чи годинникова бомба?

Понад 100 нових продуктів ETF, пов’язаних із криптовалютами, з’явиться протягом наступного року — прогнозує Bitwise на основі останніх рішень SEC. Коли 17 вересня комісія затвердила універсальні стандарти котирувань для крипто-ETP, вона скоротила процедуру запуску продукту з місяців до всього 75 днів. Це відкрило двері для простих і швидких впроваджень.

Однак експоненційне зростання продуктів приховує серйозну проблему. Інфраструктура ринку крипто — особливо система депозитів — не готова до такої масштабності. Coinbase самостійно зберігає активи для більшості існуючих крипто-ETF і контролює до 85% глобальних ресурсів у продуктах Bitcoin. Це робить цю компанію потенційною “точкою зламу системи”.

Централізація як ризик

Обговорення концентрації постачальників послуг не є новим, але масштаб проблеми можна зрозуміти, дивлячись на структуру всієї галузі. Коли авторизовані учасники (AP) і маркетмейкери потребують позики, оцінки чи зберігання активів, вони орієнтуються на кілька платформ. Для менш ліквідних альткоїнів ситуація є драматичною — відсутність достатньої глибини деривативних інструментів означає, що кожне створення або викуп ETF може вплинути на ринкові ціни.

SEC у липні дозволила розрахунки у натуральній формі — фонди Bitcoin і Ethereum тепер можуть отримувати реальні монети замість готівки. Це покращує відстеження результату (tracking), але вимагає від AP отримання, зберігання та управління податками для кожного кошика. Це можливо для BTC і ETH, але для малих активів система тріщить.

Прогалина ліквідності як гвоздь у труну

Коли новий ETF дебютує на токені з обмеженим ринком позик, AP починають вимагати ширших спредів або повністю виходять з ринку. Тоді фонд змушений здійснювати розрахунки лише у готівці, а помилка відстеження результату стрімко зростає. Біржі можуть призупинити торгівлю, якщо референтні ціни перестануть оновлюватися — ризик, який існує навіть при прискореному процесі затвердження.

Позиція Coinbase як провідного депозитарія є двозначною. З одного боку, вона генерує зростаючі доходи, з іншого — робить її ціллю для конкуренції. US Bancorp відновив плани інституційного зберігання Bitcoin, Citi і State Street досліджують депозитарні відносини для крипто-ETF. Їхній меседж простий: чи справді ви хочете, щоб 85% потоків ETF залежали від одного контрагента?

Битва за індекси та бенчмарки

Виробники індексів (CF Benchmarks, MVIS, S&P, а останнім часом CoinDesk і Galaxy) мають мовчазну владу. Загальні стандарти пов’язують кваліфікації з наглядовими угодами та референтними індексами, що відповідають критеріям бірж. Це визначає, хто проектує бенчмарки і встановлює правила гри.

Кілька компаній домінують у традиційному індексуванні ETF, і крипто слідує цій же схемі. Платформи з активами за замовчуванням обирають відомі індекси, ускладнюючи новим учасникам прориватися, навіть якщо вони пропонують кращу методологію. Для інвесторів, що використовують аналітичні інструменти, такі як калькулятор змішування, вибір базового індексу має прямий вплив на потенційний результат.

Спектр продуктів: від королів до останніх

Основні одноактивні (BTC, ETH)
Більше спотових ETF BTC/ETH з нульовою або низькою комісією від другорядних емітентів. Coinbase домінує депозитом з понад 80% часткою, але банки повертаються у менших масштабах. Створення без проблем — SEC дозволяє розрахунки у натуральній формі, спреди вузькі, інфраструктура налагоджена. Конкуренція зосереджена переважно на комісіях і маркетингу. Це коронація Bitcoin: кожна нова обгортка — нова платформа для інституційного капіталу, джерело позик, причина для банків будувати депозити.

Альткоїни з ф’ючерсами (SOL, XRP, DOGE, LTC, LINK, AVAX)
Депозит буде менш глибоким і більш концентрованим — Coinbase плюс кілька спеціалістів. Менші депозитарії матимуть труднощі з підписанням достатньої кількості угод. Деякі фонди будуть чисто однокасетними, інші — пакуватимуть індекси, пов’язані з ф’ючерсами. AP стикаються з реальними обмеженнями позик — спреди будуть ширшими, створення — більш епізодичним. Можна очікувати частіших періодів “no-arb”, коли помилка відстеження стрімко зростає.

Довгий хвіст і мем-коіни (TRUMP, BONK, нішеві токени)
Дуже мало депозитаріїв займатимуться справді неликвідними назвами. Ці продукти можуть покладатися на менших або закордонних депозитаріїв, що концентрує операційний і кіберризик. Оцінка базуватиметься на індексах, побудованих із кількох централізованих бірж — кожна маніпуляція або wash trading безпосередньо забруднює NAV. AP будуть пов’язані з самими емітентами, створення практично лише готівкові. Широкі спреди, тривалі дисконти/премії і часті зупинки — це майбутнє.

Кошики і секторні індекси
Депозит зазвичай консолідований у одного постачальника для всіх компонентів. Це посилює проблему “однієї точки зламу”. У дні ребалансування кілька малих альтів мають бути одночасно перерізані — створення може зупинитися, якщо один компонент зламається.

Натуральний відбір і війни за плату

ETF.com слідкує за десятками закриттів щороку. Фонди менше 50 млн доларів мають труднощі з покриттям витрат. Seyffart з Bloomberg прогнозує ліквідацію до кінця 2026 або початку 2027 року.

Нові Bitcoin ETF, запущені у 2024 році з платою 20-25 базисних пунктів, перерізають попередні заявки вдвічі. У міру заповнення полиці емітенти ще більше зменшуватимуть комісії на флагманських продуктах, залишаючи фонди з довгим хвостом неспроможними конкурувати.

Механіка вторинного ринку спершу ламається на малих активах. Коли ETF має токен з низькою капіталізацією і обмеженою позикою, стрибки попиту викликають премії. Якщо позика зникає під час волатильності, AP припиняє створювати — премія залишається стабільною.

Для Bitcoin, Ethereum і Solana динаміка змінюється. Більше обгорток ETF поглиблює зв’язки spot-derivat, звужує спреди і підсилює їх статус як основного інституційного забезпечення. Bitwise прогнозує, що ETF поглинуть понад 100% чистого нової пропозиції цих трьох активів — зворотний зв’язок, що стимулює adoption.

Роль регулювання і майбутнє

Загальні стандарти виключають активно керовані, левериджеві та “інноваційні” ETP, які мають подавати індивідуальні заявки 19b-4. Комісар SEC Каролін Креньшоу попереджала, що стандарти можуть залити ринок продуктами, що обходять індивідуальну перевірку, створюючи кореляційні слабкості, які регулятори виявлять лише під час кризи.

Правила спрямовують потік у найліквідніші, найбільш інституціоналізовані сегменти крипто. Ставка проста: чи зосередить ETF-пул інфраструктуру навколо кількох домінуючих монет і депозитаріїв, чи розширить доступ і розподілить ризики?

Для довгого хвоста більше ETF означає більшу легітимність, але й більшу фрагментацію, тоншу ліквідність на продукт і вищу ймовірність закриття. Емітенти вважають, що кілька з них виживуть і будуть субсидувати решту. AP розраховують отримати спреди, перш ніж хтось застрягне з неликвідним токеном. Депозитарії вірять, що концентрація вигідніша, доки регулятори або клієнти не вимагатимуть диверсифікації.

Загальні стандарти полегшили запуск крипто-ETF. Вони не полегшили їх утримання на плаву.