Я следил за цифрами Bitdeer и заметил очень интересное происходящее. В начале февраля компания ликвидировала весь свой запас Bitcoin — 943 BTC проданных сразу, оставив баланс равным нулю. Это привлекло внимание, потому что в мире майнинговых компаний накопление монет почти считается религией. Marathon хранит 53 тысячи BTC, Riot — 18 тысяч. Но Wu Jihan поступил противоположно.

Официальное объяснение — им нужны были деньги для покупки земли и расширения инфраструктуры ИИ. На первый взгляд, это логично, но здесь происходит что-то гораздо более глубокое. За последние два года Bitdeer накопила 1,3 миллиарда долларов долга. Это много. Но если понять логику за этим, всё меньше о легких деньгах и больше о взвешенной ставке на будущее.

Посмотрите: с самого начала майнинг — это арбитраж во времени. Вы берете электроэнергию и машины сегодня, делаете ставку, что Bitcoin завтра будет стоить больше. Просто. А теперь Wu Jihan меняет игру. Речь уже не о цене монеты, а о спросе на вычислительную мощность в эпоху ИИ. Структура ставки остается той же, но объект изменился. Вместо ожидания роста Bitcoin он ставит на взрыв спроса на вычислительные мощности.

Цифры впечатляют на бумаге. У Bitdeer запланирована глобальная мощность в 3000 МВт. Для сравнения, крупный дата-центр Google — от 100 до 300 МВт. Значит, речь идет о 10–30 дата-центрах масштаба Google в одной компании. Clarington в Огайо станет сердцем всего этого — 570 МВт, ориентированных на ИИ и HPC. Tydal в Норвегии — 175 МВт с дешевой гидроэнергией. Rockdale в Техасе — 563 МВт уже в работе.

Но вот в чем проблема: доходы от ИИ пока почти ничтожны. В 2025 году они принесли всего 10 миллионов в год, менее 2% от общего дохода. За три месяца они утроили число GPU, но использование снизилось с 87% до 41%, потому что машины были установлены очень быстро. B200 и GB200 все еще проходят тестирование. Электричество подключено, машины прибывают, а доходы не растут.

Аналитики оценивают, что когда все будет готово, годовой доход может достигнуть 850 миллионов. Руководство более агрессивно и говорит о 2 миллиардах. Но это зависит от трех условий: строительство в срок, заключение долгосрочных контрактов с гиперскейлерами и работа GPU на максимальной мощности. Ни одно из этих условий пока не выполнено.

Структура долга хорошо продумана, по крайней мере. Три серии конвертируемых облигаций с погашением в 2029, 2031 и 2032 годах. Каждая дата — потенциальная точка для пересмотра условий. Если все пойдет хорошо, к 2029 году Tydal уже будет приносить доход, к 2027 году Clarington выйдет на рынок, а между 2028 и 2029 годами оба основных актива будут полностью в работе. Тогда аналитики переклассифицируют компанию с миноритарной майнинговой на инфраструктуру ИИ с премией. Кредиторы, увидев рост цены акций, обменяют облигации на акции вместо взыскания денег.

Но есть бомба замедленного действия: Clarington судится с местной металлургической компанией, сдающей в аренду в том же промышленном парке. Они утверждают, что дата-центр повлияет на электроэнергию, дороги и железные дороги, разделяющие территорию. Если строительство затянется на два года, вся временная шкала рухнет. Clarington — 42% запланированных объектов.

Тем временем майнинг становится все сложнее. В феврале сложность сети Bitcoin выросла на 14,7%, что — самый большой скачок с мая 2021 года. При той же электроэнергии добывать меньше монет. Валовая маржа снизилась с 7,4% до 4,7% за последний квартал.

Что Wu Jihan действительно купил за эти миллиарды — это ключевую позицию: контролировать вход на трассу, а не делать ставку на победу какого-то конкретного коня. Amazon не делал ставку на победу какого-то интернет-стартапа, он просто арендовал серверы для всех. AT&T не заботится о том, что вы говорите по телефону, она просто взимает плату за звонок. Эволюция всегда одна и та же: от продажи продуктов к продаже услуг, затем к взиманию арендной платы.

Стратегия ясна: майнить Bitcoin сейчас, чтобы поддерживать ИИ, в то время как ИИ создает пузыри, которые могут реализоваться или нет. Если эти пузыри станут реальностью в ближайшие два-три года, он контролирует инфраструктуру, которая понадобится всем. Если нет — у него есть хорошо продуманная структура долга и три года на пересмотр условий.

Это колоссальная ставка, но логика твердая. Много людей обсуждают это в криптосообществах, группах в Telegram и так далее. Вопрос сейчас — сможет ли Wu Jihan заработать на этой трансформации, пока долги не станут слишком тяжелыми. Следующие два года будут решающими.