Длинная война Ethereum: что означает стратегия «похожих друг на друга» китов

С каждым годом пейзаж рынка кажется все более похожим, но его смысл на самом деле значительно отличается. В начале 2026 года битва крупного инвестора на Ethereum на сумму около 70 миллиардов долларов ярко иллюстрирует этот урок. BitMine под руководством Тома Ли и Trend Research под руководством И Ли Хуо оба занимали длинные позиции по ETH, но шли по совершенно разным путям с разной структурой рисков.

Изначально борьба должна была проходить тихо, но благодаря прозрачности цепочки она оказалась под прицелом всей сети. Как и в случае с Three Arrows Capital или FTX, чрезмерная самоуверенность в надежности приводит к тому, что краткосрочная жестокость рынка недооценивается, и исход становится драматичным.

BitMine и Trend Research: различия в значении стратегий лонга

BitMine, ставший крупным держателем ETH, после завершения привлечения 250 миллионов долларов в июле 2025 года за менее чем полгода превратился из майнинговой компании в одного из крупнейших в мире держателей ETH. Согласно данным Ultra Sound Money, сейчас компания владеет 4 285 125 ETH (примерно на 10 миллиардов долларов), что составляет около 3.52% от общего предложения ETH в обращении.

Её стратегия — «низкий кредитный рычаг, высокая ставка, нулевой долг» — ориентирована на реальный актив. Около 70% ETH (2 897 459 ETH) застейканы, а у компании есть наличные на сумму 586 миллионов долларов. Средняя цена покупки ETH, когда она добавила 41 787 ETH по цене около 2600 долларов, составила примерно 3837 долларов за ETH, а при текущей цене около 1970 долларов — убыток примерно в 6,4 миллиарда долларов. Однако важно то, что компания продолжает приносить более миллиона долларов наличными в день.

В отличие от этого, стратегия Trend Research кардинально иная. С ноября 2025 года компания явно начала занимать длинные позиции по ETH, используя циклический рычаг: залог ETH в Aave → заимствование USDT → покупка ETH за USDT → повторение. Этот механизм позволяет эффективно работать в бычьем рынке, но при падении цен возникает риск снижения стоимости залога и принудительной ликвидации. Когда ETH за пять дней упал с около 3000 долларов до примерно 2150 долларов, стало ясно, что эта стратегия очень рискованна.

Реальность «выживания при убытках», выставленная на рынок

К 2 февраля Trend Research неоднократно переводила 73 588 ETH (примерно на 169 миллионов долларов) на Binance для продажи и погашения долгов. Чтобы защитить позицию от принудительной ликвидации, компания неоднократно совершала действия, которые можно назвать «выживанием при убытках» на цепочке.

Данные Arkham показывают, что каждый раз, когда Trend Research продавала ETH, она одновременно обеспечивала свое выживание и невольно оказывала давление на рынок. Общие убытки по заемным позициям достигли 613 миллионов долларов, из которых реализованные — 47,42 миллиона долларов, а нереализованные — 565 миллионов долларов. В целом, по состоянию на сейчас, остается около 897 миллионов долларов заемных средств с рычагом.

Важно то, что весь этот процесс наблюдался в реальном времени всей сетью. В отличие от традиционных финансов, где существует информационная асимметрия, на цепочке все транзакции, залоги и линии ликвидации видны 24/7.

«Двойной мир» — лед и пламя на цепочке и вне её

Странно, но несмотря на многомиллиардные убытки китов, механизмы внутри цепочки демонстрируют совершенно иной уровень активности. По данным The Block, сейчас около 36,6 миллиона ETH (более 30% от общего предложения) застейканы на Beacon Chain, что превышает рекордные 29,54% в июле 2025 года.

Это означает, что большое количество ETH вышло из свободного обращения и стало частью стейкинга. То есть, из «спекулятивной валюты» оно превратилось в «средство производства», участвующее в работе сети и приносящее доход. Крупные держатели, такие как BitMine, лидируют в этом тренде, а более 4 миллионов ETH ожидают входа в стейк.

Данные очереди валидаторов Ethereum показывают, что с декабря 2025 года их число резко выросло, и интересно, что этот рост совпадает с началом активных длинных позиций Trend Research.

Значение прозрачности: явные риски позиций

С точки зрения теории игр, публикация всех позиций, затрат, уровня рычага и линий ликвидации на цепочке — это как поставить себя в список целей для всех участников рынка. Благодаря «низкому рычагу» и нулевому долгу BitMine выбирает оставаться в состоянии покоя внутри временного окна, ожидая, пока ежедневные доходы от стейкинга компенсируют нереализованные убытки.

В то время как Trend Research сталкивается с «падением → приближением к линии ликвидации → продажей ETH → дополнительным залогом → повторным падением» — порочным кругом. Недооценка краткосрочной нерациональности рынка может дорого обойтись.

Сам И Ли Хуо 2 февраля опубликовал комментарий с признанием ошибок. Он, судя по всему, исходил из опыта апреля 2025 года, когда ETH упал до 1450 долларов, и он публично занимал длинную позицию, чтобы получить прибыль. Тогда ситуация была похожей, и он решил повторить. Но смысл одной и той же стратегии зависит от временного горизонта.

«Большая чистка» — механизм рынка

От Three Arrows Capital до FTX и сейчас BitMine — сценарий всегда один и тот же. Все крахи начинаются с чрезмерной самоуверенности в долгосрочной надежности. Но с другой стороны, это и есть «великое очищение» Ethereum, которое оно обязательно должно пройти.

Каждый цикл требует падения китов. Они наблюдаются, рычаги снимаются, зависимость от пассов разрушена, и происходит перераспределение активов. Нужно избавиться от всего, что нужно потерять, и выжить — только тогда можно по-настоящему подготовиться к новым боям.

На данный момент экосистема Ethereum находится в состоянии «двойного небесного покрова»: внутри цепочки — прочная структура стейкинга, а вне — сжатие рыночной ликвидности. Этот кажущийся одинаковым бой на самом деле символизирует глубокие преобразования, связанные с повышением эффективности сети и очищением участников.