Распределение нормативной власти в SEC: от неопределенности к «соответствующим инновациям»

От неоднозначных репрессий к структурированному регуляторному полю

2025 год ознаменует собой исторический поворот в отношениях американских надзорных органов и сектора криптовалют. Более десяти лет Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) действовала по реактивной модели — «принудительные меры как регулирование», — создавая правовую неопределенность, которая парализовала инновации на территории США. В июле 2025 года новый президент Пол Аткинс запустил «Crypto Project», что сигнализировало о смене парадигмы: от карательного подхода к проактивной модели, которая ставит целью позиционирование США как глобального центра инноваций в области цифровых активов.

Ключевым элементом этой трансформации является Innovation Exemption — освобождение от регулирования, задуманное не как постоянная льгота, а как административный коридор с ограниченным сроком. Аткинс подтвердил, что норма официально вступит в силу в январе 2026 года. Этот выбор представляет собой стратегическую перенастройку распределения нормативных полномочий: больше не ретроспективные санкции, а четкие рамки, направляющие проекты к соблюдению требований.

Структура Innovation Exemption: механизмы и операционные ограничения

Область и временные рамки освобождения

Innovation Exemption открывает двери для любых субъектов, работающих в сегменте криптовалют — бирж, DeFi-протоколов, эмитентов стейблкоинов, даже DAO — предоставляя «временное убежище» от полной регистрации, предусмотренной традиционным законодательством о ценных бумагах.

Период предоставляется от 12 до 24 месяцев, что представляет собой окно «нормативной инкубации», в течение которого проекты могут привлекать капитал и развивать сеть с упрощенной раскрываемостью информации, без необходимости заполнять сложные формы S-1, исторически требуемые SEC. Этот административный дизайн повторяет концепцию «on-ramp», предложенную актом CLARITY, обсуждаемым в Конгрессе, который позволяет стартапам привлекать до 75 миллионов долларов в год от публики при соблюдении сокращенных информационных стандартов.

Основание на принципах, а не на жестких правилах

Аткинс подчеркнул, что освобождение будет строиться на гибких принципах, а не на монолитных нормативных актах. Получатели льготы должны соблюдать минимальные стандарты: квартальные операционные отчеты, периодические проверки SEC, уведомления о рисках для розничных инвесторов, ограничения по инвестициям. Некоторые проекты могут быть вынуждены соответствовать техническим стандартам, таким как ERC-3643 — смарт-контракту, включающему проверки идентификации и ограничения на трансферы.

Тест децентрализации и «распределение контроля»

Innovation Exemption базируется на новой системе классификации токенов. SEC выделяет четыре категории: товар/сетевая токен (как Bitcoin), utility-токен, коллекционный (NFT) и токенизированные ценные бумаги. Ключевым критерием является достижение «достаточной децентрализации» по тесту Howey.

Ключевой механизм таков: как только актив соответствует критериям децентрализации или полной функциональной завершенности, он может «выйти» за рамки ценных бумаг. Даже если изначально он был выпущен как security, последующие транзакции не будут автоматически считаться торговлей ценными бумагами. Эта динамическая расстановка контроля дает проектам четкий нормативный путь — от централизованного контроля к функциональной автономии.

Законодательный контекст: три координированных столпа

Innovation Exemption — не изолированное административное действие. Оно интегрируется с двумя законодательными актами Конгресса: CLARITY Act и GENIUS Act, формируя нормативную архитектуру будущей эпохи.

CLARITY Act: разрешение конфликта SEC-CFTC

Акт CLARITY решает исторический конфликт юрисдикций. Он возлагает на SEC регулирование первичного размещения и привлечения средств; на CFTC — спотовую торговлю цифровыми товарами. Вводится тест «зрелого блокчейна» — объективные критерии определения, когда проект достиг достаточной децентрализации.

Innovation Exemption служит мостом: предоставляет проектам административный переход к «зрелости законодательства». Пока они достигают децентрализации, могут работать под временной защитой льготы; по достижении цели — переходят под постоянный надзор CFTC.

GENIUS Act: нормативное изоляционирование стейблкоинов

Подписанный в июле 2025 года, GENIUS Act — первая комплексная федеральная нормативная база по цифровым активам в США. Его ключевое нововведение: исключение платежных стейблкоинов из федеральных определений «ценных бумаг» или «товаров», что ставит их под надзор банковского регулятора (OCC). Требуются резервы 1:1 в высоколиквидных активах — только доллары или казначейские облигации (без доходности), — запрещая получение прибыли.

Поскольку GENIUS Act уже определил нормативный периметр для стейблкоинов, льгота SEC будет сосредоточена на инновациях вне стейблкоинов: DeFi-протоколах, сетевых токенах, деривативах — избегая нормативных пересечений.

Межведомственный координационный механизм: SEC и CFTC

SEC и CFTC объявили совместные заявления для согласования надзорных функций. Совместное заявление разъясняет, что платформы, зарегистрированные в обеих организациях, могут облегчать спотовую торговлю определенными криптоактивами. Проведены круглые столы, посвященные координации по Innovation Exemption и DeFi — важнейшие для сокращения нормативных разрывов у участников рынка.

Рыночные возможности: привлекательность для инноваторов и институтов

Innovation Exemption создает две категории бенефициаров с разными стратегиями входа.

Для стартапов и compliant-операторов

Снижение барьеров входа: исторически проект в сфере криптовалют требовал миллионы инвестиций в юридические консультации и более года времени. Льгота значительно сокращает эти начальные издержки.

Привлечение институционального капитала: ясная нормативная база привлекает венчурные инвестиции и институциональных инвесторов, превращая прежнюю неопределенность в доверие. Проекты, «эмигрировавшие» ранее, могут переоценить американский рынок.

Тестирование продукта: период льготы позволяет быстро проверять новые модели DeFi, Web3-приложений, структур доходности — сектора, которые будут процветать в новой благоприятной среде.

Для крупных финансовых институтов

JPMorgan, Morgan Stanley и другие участники традиционных финансов ускоряют вход в цифровые активы. SEC отменила SAB 121 — норматив, обязывающий хранителей регистрировать криптоактивы клиентов как обязательства в балансе — критический барьер для банков и трастовых компаний, желающих предлагать кастодиальные услуги на масштабном уровне.

В сочетании с гибкостью административных мер Innovation Exemption, эта отмена позволяет крупным институтам входить в сектор криптовалют с меньшими затратами и прозрачными юридическими маршрутами.

Риски «институционализации»: спор DeFi

Innovation Exemption вызвала полярные реакции в секторе.

Центральный вопрос: KYC/AML в смарт-контрактах

Новые правила требуют от проектов-участников внедрять «разумные процедуры идентификации». Для DeFi-протоколов это означает внедрение KYC/AML — парадокс: DeFi возникла из принципа отсутствия посредников, проверяющих участников.

Предлагается сегментация: «разрешенные пулы» с проверками, «публичные пулы» без них. Но это превращает протокол в посредника, противоречит сути децентрализации. Лидеры отрасли — основатели Uniswap — считают, что регулирование разработчиков как финансовых посредников душит американские инновации и вредит глобальной конкурентоспособности.

Принятие стандартов, таких как ERC-3643, — мини-конфликт: каждая транзакция должна проверять whitelist; токены могут быть заморожены централизованной сущностью. Это еще DeFi? Спор продолжается.

Оппозиция со стороны традиционных финансовых институтов

Парадоксально, но и традиционные финансы выразили сопротивление. Всемирная федерация бирж и Citadel Securities направили письмо SEC с жалобой на риск «регуляторного арбитража»: один и тот же актив — два разных режима регулирования. Ассоциация индустрии ценных бумаг и финансовых рынков (SIFMA) предупреждает, что ослабление регулирования токенизированных ценных бумаг увеличит рыночные риски и мошенничество, подорвет исторические защиты инвесторов.

Глобальные различия: США — гибкие, Европа — строгая

Американская Innovation Exemption и CLARITY Act воплощают философию: позволять начальную неопределенность и повышенный риск в обмен на скорость инноваций. Это модель «fail fast» — невидимая рука рынка отбирает жизнеспособные проекты.

Европейский MiCA — противоположность: структурная предсказуемость, предварительное разрешение, единые правила на континенте. Обеспечивает стабильность и спокойствие крупным институтам, но движется медленнее.

Эта разница вынуждает глобальные компании применять стратегию «market-to-market»: стейблкоин, привязанный к доллару — идентичный актив — подчиняется радикально разным нормативам в Нью-Йорке и Франкфурте. Распределение контроля варьируется: в США — больше свободы на старте с последующей гармонизацией стандартов; в Европе — жесткие стандарты с самого начала.

Результат — «регуляторный арбитраж»: деятельность концентрируется там, где нормы более благоприятны; глобальный регуляторный ландшафт фрагментируется, а не сходится.

Практические стратегии для операторов: путь к проверяемому соблюдению

Для стартапов и развивающихся проектов

Период (12-24 месяца) следует воспринимать как недорогой шанс войти на рынок США, а не как «постоянное разрешение». Стратегическая задача — разработать дорожную карту децентрализации, основанную на проверяемом контроле, а не на абстрактных «продолжительных усилиях».

Проекты, не достигшие доказуемой децентрализации к концу периода, столкнутся с высокими рисками ретроспективного соблюдения. Кроме того, поскольку льгота требует KYC/AML в DeFi, протоколы, которые не могут (или не хотят) полностью децентрализоваться или внедрить стандарты вроде ERC-3643, должны рассматривать возможность отказа от сегмента розничных клиентов в США после окончания льготы.

Для финансовых институтов

Отмена SAB 121 и ясность нормативов открывают менее затратный вход. Успешные стратегии объединят институциональное хранение с нативными крипто-продуктами, используя административную скорость льготы для быстрого выхода на рынок.

Долгосрочное видение: к глобальной конвергенции?

Несмотря на прогресс в административных и законодательных инициативах США, глобальная нормативная фрагментация остается значительной. Однако вероятен сценарий, что к 2030 году основные юрисдикции придут к общему минимальному стандарту: единые AML/KYC требования, стандарты резервирования для стейблкоинов (1:1), стандартизированные категории активов.

Это способствовало бы межоперационной совместимости и институциональному принятию на глобальном уровне, снизив издержки соблюдения требований для многонациональных операторов.

Итог: от репрессий к «инновациям в рамках правил»

Innovation Exemption ознаменовала переход SEC от «неоднозначных репрессий» к «четкому регулированию». Она не решает все конфликты между децентрализацией и защитой инвесторов — они сохранятся, — но превращает неопределенность в ясные пути.

Для сектора криптовалют открытие этой административной двери завершает эпоху неконтролируемого роста. Победная инновация больше не будет зависеть только от кода, а от ясного распределения нормативных полномочий и надежных рамок. Следующее поколение проектов успешно идентифицирует путь к проверяемой децентрализации, превращая нормативную сложность в конкурентное преимущество на глобальном уровне.

2026 год станет годом рождения «инноваций в рамках правил»: не тех, что уклоняются от регулирования, а тех, что стратегически его интегрируют, сочетая код с управлением, скорость с нормативной устойчивостью.