ETH 2025: Путь к искуплению после сброса идентичности

Парадокс, которого никто не ожидал

Ethereum вошел в 2025 год в странной маске. Несмотря на бесчисленные технические обновления, прорывы Layer 2 и индустриальный хайп, рыночная динамика ETH рассказывала другую историю — он застрял в неудобной промежуточной зоне.

Как товар, он не имел твердого нарратива Bitcoin о «цифровом золоте» с фиксированным запасом и энергетической поддержкой. Как технологическая платформа, он сталкивался с жесткой конкуренцией со стороны Solana с высокой пропускной способностью и Hyperliquid, доминирующего в захвате комиссий. Обновление Dencun 2024 года, которое должно было стать возвращением Ethereum, вместо этого превратилось в экономический кошмар, которого никто не предвидел.

Весь экосистемный ландшафт преследовал один вопрос: Есть ли у Ethereum еще будущее? Что оно из себя представляет? Может ли оно генерировать устойчивый доход?

Когда идеализм рушится: азарт Dencun

Чтобы понять кризис Ethereum 2025 года, нужно вернуться к марту 2024-го.

Обновление Dencun представило транзакции EIP-4844 (Blob) с утопической концепцией: дать Layer 2 сети дешевое хранение данных, чтобы они процветали, а затем возвращали ресурсы в основную сеть через процветающую экосистему. Это была мечта технократа — изменить экономическую модель с помощью элегантного кода и добиться идеального согласования человеческих стимулов.

Техническое исполнение? Безупречное. Газовые сборы L2 упали с долларов до центов.

Экономический результат? Катастрофический.

Что на самом деле произошло: цена Blob-места формировалась чисто по спросу и предложению. При огромном предложении Blob, но ограниченном раннем спросе L2, базовая плата рухнула до 1 wei (0.000000001 Gwei). Сети Layer 2, такие как Base и Arbitrum, продолжали взимать с пользователей сотни тысяч долларов в день в виде комиссий — но платили Ethereum L1 всего несколько долларов «аренды».

Параллель поразительна. Возьмем, к примеру, тюрьму Чанги в Сингапуре — исторический эксперимент «без стен» 1960 года, где идеалистические реформаторы верили, что доверие и свобода могут преобразовать преступников без принуждения. Надзиратель Дэниел Даттон отменил стены, оружие и наблюдение, даруя заключенным достоинство и труд. Уровень рецидивов снизился до всего 5%. Но 12 июля 1963 года эта вера рухнула, когда заключенные восстали, убили своего потенциального реформатора и подожгли все.

Разработчики Ethereum сделали аналогичную ставку: дать L2 свободу и дешевые ресурсы, доверяя им возвращать часть в систему. Вместо этого L2 занялись тихой экономической эксплуатацией — использовали безопасность Ethereum без оплаты за нее.

К третьему кварталу 2025 года ущерб был очевиден:

• Доход сети Ethereum сократился на 75% по сравнению с прошлым годом и составил всего 39,2 млн долларов (августовые данные)
• Годовой рост предложения ETH восстановился до +0,22% — больше не дефляционный
• Нарратив «цифрового золота» исчез

Регуляторная спасательная палочка: ETH возвращает свою идентичность

Когда казалось, что бизнес-модель сломана, Вашингтон бросил Ethereum спасательный круг.

Ноябрь 2025 — «Проект Crypto» перезагрузка: Глава SEC Пол Аткинс объявил о кардинальном изменении регуляционной философии. Вместо «регулирования через принуждение» комиссия построит четкую классификационную структуру, основанную на экономической реальности. Его ключевое послание: «один раз — это ценная бумага, всегда — ценная бумага» — умерло.

Логика SEC была элегантной: если сеть достигает достаточной децентрализации (1.1 миллиона валидаторов для Ethereum), где доходы не зависят от усилий какого-либо централизованного субъекта, то она выходит за рамки теста Хоуи. ETH — не ценная бумага.

Июль 2025 — Закон CLARITY: Конгресс США формализовал этот сдвиг через «Закон о ясности рынка цифровых активов». Закон:

• Поместил BTC и ETH под юрисдикцию CFTC (Комиссии по торговле товарными фьючерсами)
• Определил цифровые товары как взаимозаменяемые цифровые активы, записанные в криптографически защищенных распределенных реестрах
• Разрешил банкам регистрироваться как «брокеры цифровых товаров» для хранения и торговли

Вдруг ETH перестал быть регуляторной загадкой — он стал товаром, как золото или нефть. Это открыло институциональные двери, ранее закрытые.

Решение парадокса стекинга: Традиционное законодательство о ценных бумагах спрашивало: может ли актив, приносящий доход, оставаться «товаром»?

2025 год создал трехуровневый ответ:

1. Уровень актива: сам токен ETH = товар (сетевая газовая плата, залог ценных бумаг)
2. Протокольный уровень: нативное стекинг — труд/оказание услуг (валидаторы — работники, а не инвесторы)
3. Уровень сервиса: только централизованный кастодиальный стекинг через биржи = инвестиционный контракт

Это позволило ETH сохранять доходность, одновременно получая освобождение от регуляторных ограничений как товар. Fidelity называла это «Интернет-облигацией» — предлагая как защиту от инфляции, так и доходность, похожую на облигации.

Кризис идентичности? Решен.

Экономическая реконструкция: ценовой пол Fusaka

С ясностью регуляторной среды возник более жесткий вопрос: действительно ли бизнес-модель Ethereum работает?

Основная проблема после Dencun: L2 платили копейки, но генерировали огромные доходы. Математика проста: больше рост L2 = больше нагрузка на L1 = выше газовые сборы L1 = при этом Blob-ы стоят копейки, потому что предложение неограниченно. Что-то должно было сломаться.

3 декабря 2025 — обновление Fusaka:

Решение было не грубым — оно было архитектурно элегантным. Две ключевые изменения:

EIP-7918: Механизм ценового пола Это был смертельный удар. Вместо того чтобы базовые сборы Blob бесконечно падали до 1 wei, EIP-7918 связал минимальную цену Blob с затратами газа на L1 (конкретно, 1/15.258 базовой платы L1).

Перевод: когда основная сеть Ethereum загружена (NFT-минты, DeFi-трейды, крупные расчеты), газ L1 растет, автоматически повышая минимальную цену, которую L2 должны платить за Blob-место.

После обновления базовые сборы Blob мгновенно выросли в 15 миллионов раз — с 1 wei до диапазона 0,01–0,5 Gwei. В то время как пользователи L2 по-прежнему платят ~$0,01 за транзакцию, доход протокола Ethereum вырос в тысячи раз.

PeerDAS (EIP-7594): Масштабирование с стороны предложения Чтобы предотвратить рост цен, убивающий развитие L2, Fusaka внедрила выборочное тестирование доступности данных. Узлы теперь проверяют данные, выбирая случайные фрагменты, а не скачивая целые Blob-ы, что сокращает требования к пропускной способности примерно на 85%.

Результат: Ethereum смог увеличить емкость Blob с 6 до 14+ на блок.

Новая бизнес-модель: «Рост объемов и цен одновременно»

Ethereum теперь работает по модели «B2B налог на основе услуг безопасности»:

• Верхний уровень (Распределительный слой): L2 (Base, Optimism, Arbitrum) захватывают конечных пользователей
• Основные продукты: Ethereum L1 продает два товара:
  • Высокоценное пространство для исполнения (доказательства расчетов L2, сложные DeFi)
  • Пространство для хранения данных с ценовым полом (Blob)
• Положительная обратная связь: больше процветания L2 → больше спроса на Blob → ценовой пол обеспечивает доходы независимо от конкуренции → больше сжигания ETH → дефицит → увеличение безопасности сети

По прогнозам аналитика Yi, в 2026 году скорость сжигания ETH увеличится в восемь раз по сравнению с 2025.

Новая оценочная рамка

Как оценить актив, который одновременно является товаром, капиталом и валютой?

Модель дисконтированных денежных потоков (Перспектива технологической акции): 21Shares проанализировали транзакционные сборы и механизм сжигания ETH, используя трехэтапную модель роста. При консервативных предположениях (15.96% ставка дисконтирования): справедливая цена ETH — $3,998. При оптимистичных предположениях (11.02% ставка дисконтирования): справедливая цена — $7,249.

После Fusaka механизм ценового пола обеспечивает надежную поддержку «будущего темпа роста доходов» в моделях DCF.

Модель денежного премиума (Товарная перспектива): Помимо денежных потоков, ETH обладает денежным премиумом за счет своей роли расчетной валюты:

• Тыл DeFi в виде TVL > (миллиардов$10
• Якорь для выпуска стейблкоинов )DAI(
• Деноминирование газа L2
• Вливания ETF )$2.76 миллиарда к Q3 2025(
• Накопления корпоративных казначейств

Это создает искусственный дефицит, аналогичный золоту.

Ценообразование «Trustware» )Фреймворк ConsenSys(: Ethereum не продает сырую вычислительную мощность )это делают облака( — он продает «децентрализованную, неподдельную финальность». С переходом RWA в цепь Ethereum меняется с «обработчика транзакций» на «защитника активов».

Если Ethereum защищает )триллион глобальных активов, даже при 0.01% годовой плате за безопасность рыночная капитализация должна быть достаточно большой, чтобы выдержать атаку 51%. Эта логика бюджета безопасности означает: рыночная капитализация Ethereum положительно коррелирует с масштабом экономики, которую он обеспечивает.

Текущий снимок ETH $10 Январь 2026(

• Цена: $3,050 )-4.77% за 24ч(
• Рыночная капитализация: $367.61 млрд
• Объем за 24ч: $569.52 млн
• Запас: 120,694,565 ETH
• Годовая динамика: -5.31%

Карта конкуренции: оптовый vs. розничный сегмент

Solana = Visa: экстремальная TPS, низкая задержка, создана для платежей, DePIN, потребительских приложений

Ethereum = SWIFT: сосредоточен на расчетных пакетах с L2, каждый из которых содержит тысячи транзакций. Предпочтителен для высокоценностных, низкочастотных активов.

Это не означает, что Ethereum теряет актуальность — это созревание рынка. Высокоценностные активы )токенизированные государственные облигации, миллиардные расчеты( остаются на Ethereum. Покупки кофе идут на Solana.

В частности, в сфере RWA )триллионного фронтира( доминирует Ethereum. BUIDL от BlackRock и ончейн-фонды Franklin Templeton выбрали оба Ethereum L1. Для институтов безопасность важнее скорости.

Прыжок веры

Ethereum вошел в 2025 год в кризисе. К концу года он совершил драматическую трансформацию:

1. Регуляторная идентичность = признан )товаром, а не ценными бумагами(
2. Бизнес-модель = восстановлена )цена пола Fusaka + PeerDAS(
3. Механизм доходов = перестроен )процветание L2 = рост доходов L1(
4. Оценочная рамка = расширена )DCF + денежный премиум + Trustware(

Это уже не «странный средний ребенок». Он стал слоем расчетов для цифровой экономики, взимая «налог на сеньоридж» с роста L2.

Достигнет ли этот прыжок твердой почвы — скажет только 2026 год. Но идеализм, который создал Ethereum и почти был разрушен его утопической архитектурой, нашел новую форму: прагматичную, экономически устойчивую и подкрепленную регуляторной ясностью.

Эксперимент без стен закончился пожаром. Но второй эксперимент Ethereum — безстенчатый интернет ценностей — только что построил свои стены на более прочной основе.