Fonte: CryptoNewsNet
Título Original: O que será necessário para que os prémios das empresas de tesouraria Bitcoin regressem?
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O “Glitch do Dinheiro Infinito” das Tesourarias Corporativas de Bitcoin Estagnou

Durante grande parte deste ciclo de mercado, a operação era simples: as ações de empresas que detinham Bitcoin negociavam com um enorme prémio em relação ao Valor Líquido dos Ativos subjacente [image]NAV(.

Isto permitia às empresas emitir ações caras para comprar moedas mais baratas, aumentando assim de forma acréscima o número de bitcoins por ação. Era um ciclo virtuoso de engenharia financeira que dependia de um fator crucial: um prémio acionista persistente.

Porque é que os prémios das empresas de tesouraria Bitcoin evaporaram

No entanto, este fator desapareceu com as recentes dificuldades no preço do Bitcoin.

Dados da Glassnode mostram que o preço do BTC caiu abaixo do quantil de 0,75 desde meados de novembro, deixando mais de um quarto do seu fornecimento circulante em perda não realizada.

![Distribuição do preço do Bitcoin])(

Tendo isto em conta, as empresas que compõem o cabaz Bitcoin Digital Asset Treasury )DAT(, um sector com uma capitalização bolsista de cerca de 68,3 mil milhões de dólares, caíram 27% no último mês e quase 41% nos últimos três meses, segundo dados da Artemis.

Em contraste, o próprio Bitcoin caiu cerca de 13% e 16% nos mesmos períodos.

A promessa de “alta beta” destas ações manteve-se, mas apenas no sentido descendente. Como resultado, o mecanismo ficou quebrado.

O prémio em relação ao NAV, que outrora justificava as estratégias agressivas de emissão de empresas como a MicroStrategy )agora conhecida como Strategy( e a Metaplanet, evaporou em grande medida.

Ao mesmo tempo, a maioria do sector negoceia agora perto ou abaixo de 1,0x “mNAV” )valor de mercado ajustado à dívida(.

Quando o prémio se torna desconto, emitir ações para comprar Bitcoin passa a destruir valor em vez de o aumentar.

Assim, para que este sector evolua de um cabaz de proxies em dificuldade para uma classe de ativos premium, o mercado precisa de mais do que uma simples recuperação de preços. É necessária uma reparação estrutural em preço, liquidez e governação.

Limpar o custo base “submerso”

O primeiro obstáculo é puramente matemático. Um simples ressalto reflexivo no preço do Bitcoin é insuficiente para reiniciar os motores de emissão, uma vez que o custo base dos recém-chegados ao sector é perigosamente elevado.

Os dados da Artemis revelam uma bifurcação no mercado. Enquanto os primeiros participantes têm margens de lucro, a nova vaga de empresas de tesouraria está no vermelho.

A Galaxy Research notou que vários BTC DATs, incluindo Metaplanet e Nakamoto )NAKA(, construíram agressivamente as suas posições, com custos médios de Bitcoin superiores a $107.000.

Com os preços spot atualmente nos baixos $90.000, estas empresas estão a gerir perdas significativas de marcação a mercado.

![Análise de custo base])(

Isto cria um forte peso negativo na narrativa.

Quando uma tesouraria negoceia bem acima do seu custo base, o mercado vê-a como um composto de capital gerido por alocadores visionários. Quando negoceia abaixo, é tratada como uma holding em dificuldades.

A alavancagem inerente ao modelo, que a Galaxy identifica como alavancagem de preço, alavancagem de emissão e alavancagem financeira, amplifica esta dor.

A Nakamoto, por exemplo, colapsou mais de 38% num mês e mais de 83% em três meses, comportando-se menos como um proxy estrutural e mais como uma small-cap em dificuldades.

Para que os prémios voltem a expandir, o Bitcoin precisa não só de recuperar; precisa de se manter de forma consistente acima destas marcas de $107.000. Só assim os balanços podem ser reparados o suficiente para convencer os investidores de que o “Bitcoin-por-ação” é um ativo em crescimento e não um passivo que requer gestão.

O regresso da procura por alavancagem

O segundo requisito é uma mudança na psicologia de mercado em relação à alavancagem. O colapso nas avaliações dos DAT sinaliza que os investidores acionistas estão atualmente a rejeitar a “alavancagem não garantida”.

Na sua análise, a Galaxy descreveu o sector DAT como uma solução nativa dos mercados de capitais para exposição de alta beta. Essencialmente, é uma forma dos fundos expressarem uma visão convexa sobre o Bitcoin sem recorrer ao mercado de derivados.

No entanto, no ambiente atual de aversão ao risco, essa convexidade está a funcionar ao contrário.

Enquanto os fluxos dos ETFs spot se mantiverem fracos e o open interest dos futuros perpétuos deprimido, há pouco apetite para mais alavancagem via ações.

De facto, dados da CryptoQuant mostram que os volumes médios semanais spot e de futuros caíram mais 204.000 BTC para cerca de 320.000 BTC, um nível consistente com a liquidez mais baixa do ciclo.

![Tendências de volume])(

Como resultado, a rotação do mercado estagnou e o posicionamento tornou-se defensivo.

Tendo isto em conta, um investidor institucional fica matematicamente melhor servido ao deter um ETF spot como o IBIT da BlackRock se um DAT negociar a 0,9x NAV. Isto porque o ETF oferece exposição a 1,0x com taxas menores, spreads mais apertados e risco de execução ou overhead corporativo nulos.

Assim, para que o prémio DAT exista, o mercado tem de estar em modo “risk-on”, onde os investidores procuram ativamente arbitragem de volatilidade oferecida por empresas como a MicroStrategy.

Dados da Artemis confirmam este “castigo do spot alavancado”. Com a MicroStrategy a cair cerca de 30% no último mês, contra uma descida de 13% do Bitcoin, o mercado está a precificar a fragilidade do modelo em vez da sua opcionalidade.

Para o prémio regressar, métricas de derivados como as taxas de financiamento e o open interest devem sinalizar novo apetite pelo risco que os ETFs tradicionais não conseguem satisfazer.

Da ofensiva para a defensiva

A era do “imprimir ações, comprar BTC” a qualquer preço acabou. Para reconquistar a confiança dos investidores, os conselhos de administração devem passar de uma acumulação agressiva para o foco na defesa do balanço.

No início de 2025, o mercado recompensava a acumulação cega. Agora, exige sobrevivência.

A decisão recente da MicroStrategy de angariar cerca de 1,44 mil milhões de dólares em reservas de caixa é um indicador desta mudança de regime. Este capital servirá para cobrir cupões e dividendos, construindo efetivamente um balanço-fortaleza capaz de resistir a um bear market prolongado sem vendas forçadas.

Esta mudança de “evitar desconto” para “justificar prémio” é crítica.

Os especialistas do setor já tinham alertado que o modelo DAT é vulnerável a colapsos de prémio. Agora que o colapso chegou, os conselhos de administração têm de demonstrar que futuras emissões serão disciplinadas e ligadas a limiares claros de criação de valor.

Se os investidores acreditarem que o novo capital será aplicado com prudência, protegendo o downside em vez de perseguir o topo, o múltiplo mNAV pode voltar a expandir.

Concentração e indexação

Por fim, o mercado tem de lidar com o enorme risco de concentração dentro do sector DAT.

Os dados disponíveis mostram que só a MicroStrategy controla mais de 80% do Bitcoin detido pelo sector DAT e representa cerca de 72% da capitalização bolsista total da categoria.

Isto significa que o destino de toda a classe de ativos está inextricavelmente ligado à dinâmica específica de liquidez e ao estatuto de índice da MicroStrategy.

Além disso, a consulta pendente da MSCI sobre restringir ou não as “empresas de tesouraria de ativos digitais” dos principais índices é a espada de Dâmocles que paira sobre este trade.

Se a MicroStrategy mantiver o estatuto de índice, as compras passivas dos fundos que replicam benchmarks podem mecanicamente reinflacionar o seu prémio, arrastando o resto do cabaz para cima.

No entanto, se for excluída, a procura mecânica desaparece e o sector arrisca-se a tornar-se um conjunto de fundos fechados que negoceiam permanentemente com desconto em relação aos ativos subjacentes.