Мінмін дуже зайнятий: тисячі магазинів легко отримати, тисячі товарів важко знайти, чи може високий рейтинг триматися?

Запитання AI · Чи може зростання прибутків компанії за високої оцінки підтримати ціну акцій?

Китайський стандартний час 31 березня ввечері, Mingming Very Busy (1768.HK) опублікував результати за другий півріччя 2025 року, оскільки це перша публікація річного звіту після виходу на біржу, ринок не очікував багато, загалом, за оцінками Dolphin, поточні результати не викликають серйозних питань. $Mingming Very Busy(01768.HK)

Конкретні ключові моменти такі:

1. Доходи трохи перевищили ринкові очікування. З точки зору загальної діяльності, завдяки швидкому відкриттю магазинів, у другому півріччі Mingming Very Busy досягла доходу 38,1 мільярда юанів, що на 35,5% більше ніж у попередньому році, майже наближаючись до обсягу доходу за весь минулий рік, що свідчить про те, що компанія все ще перебуває у фазі швидкого зростання.

2. Загальна кількість магазинів перевищила 20 000. З точки зору темпів відкриття магазинів, у другому півріччі 2025 року компанія додала 5165 магазинів, що значно швидше ніж у першій половині року, загальна кількість магазинів перевищила 20 000. Dolphin припускає, що з поглибленням інтеграції команд Zhao Yiming Snacks і Snacks Very Busy, а також поступовим налагодженням ланцюга постачань і операційної системи, привабливість для франчайзі значно зросте.** З структурної точки зору, через високий рівень проникнення роздрібних закусок у третіх і четвертих містах та у повітах, у другій половині року нові магазини компанії зосереджені переважно у перших і нових перших містах, їх частка зросла на 1,4% і досягла 19%.

3. Зменшення зниження у порівнянні з попереднім періодом. З точки зору доходу з існуючих магазинів, хоча компанія не оприлюднила конкретних цифр, поєднуючи з дослідженнями, зниження у порівнянні з попереднім періодом становить низькі однозначні числа, що є меншим ніж двозначне зниження у першій половині року.

Розглядаючи ціновий і кількісний фактор, через короткострокове швидке збільшення кількості магазинів і відповідний розподіл, Dolphin припускає, що зниження середньої ціни клієнта є основним чинником, що стримує показники зростання існуючих магазинів.

4. Валова маржа перевищила двозначний рівень. З точки зору валової маржі, з одного боку, зростання масштабів закупівель посилило переговорну здатність компанії з постачальниками, з іншого — у другій половині року компанія значно збільшила частку власних брендів SKU, що підвищило валову маржу на 1,9 п.п. і склала 10,2%.

5. Операційний важіль сприяє розкриттю прибутковості. У витратах на продажі, з урахуванням зменшення конкуренції у галузі, компанія зменшила захисні стимули у просуванні та франчайзингу, а також, завдяки зростанню кількості приватних членів, зменшила залежність від зовнішнього трафіку, у результаті витрати на продаж знизилися на 0,5 п.п. і склали 3,6%. Адміністративні витрати через одноразові витрати, пов’язані з IPO, тимчасово зросли, але у другій половині року основна операційна рентабельність компанії досягла 5,2%, встановивши новий рекорд.

6. Огляд фінансової інформації:

Загальна думка Dolphin:

З точки зору результатів другої половини 2025 року, Dolphin вважає, що якість зростання компанії залишається досить високою. Водночас, прискорення відкриття магазинів і зменшення зниження у існуючих магазинах, а також підвищення валової маржі, свідчать про те, що раніше найбільші побоювання щодо прибутковості компанії фактично зменшилися.

Проте, якщо дивитися у перспективу, для компанії з високим темпом зростання, найважливішим є оцінка його стійкості.

Розглянемо відкриття магазинів: Dolphin у Mingming Very Busy: від “тисячі магазинів” до “тисячі товарів” — це пастка чи вигода? Уже проведено детальні розрахунки, оптимістичний сценарій дає верхню межу у 35 000 магазинів. З урахуванням того, що зараз кількість магазинів вже досягла 22 000, а конкуренція у високорозвинених містах значно жорсткіша ніж у повітах, а також тривалість узгодження орендних та інших угод довша, можна припустити, що з 2026 року темпи зростання кількості магазинів компанії знизяться.

Щодо зростання у порівнянні з існуючими магазинами, незалежно від франчайзерів чи брендів, для роздрібних закусок, майбутнє зростання з точки зору існуючих магазинів залежить від ступеня перетину “магазинів закусок” і “спільнотних дискаунтерів”.

Однак, за останніми даними Dolphin, хоча всі категорії дискаунтерів демонструють зростання середньої чека та валової маржі, через додавання товарів для щоденного вжитку, таких як побутова хімія, крупи та олії, фактична прибутковість залишається нижчою ніж у роздрібних закусках. З цієї точки зору, Dolphin вважає, що цей підхід ще не є достатньо успішним. Хоча не заперечуємо, що розширення асортименту на основі закусок є необхідним для довгострокового зростання, але через сильну невизначеність щодо впливу нових категорій на фактичну прибутковість, Dolphin схиляється до думки, що короткостроковий вплив розширення асортименту на ефективність магазинів незначний і залежить більше від оптимізації товарного асортименту та структури продукції.

Загалом, з огляду на оцінку, після тривалого падіння ціни акцій, за прогнозом компанії щодо відкриття 4000 нових магазинів у 2026 році, при збереженні невеликого зростання з існуючих магазинів і помірному розкритті операційного важеля, за прибутковістю у 30 мільярдів юанів чистого прибутку (приблизно 23-кратне співвідношення), ця оцінка є завищеною у порівнянні з розрахунками Dolphin щодо CAGR 16% у 2026–2029 роках. Оскільки перехід до повного дискаунтера залишається високоризикованим, Dolphin рекомендує чекати з купівлею, поки оцінка не знизиться до 15x або нижче, що відповідає капіталу у 517 мільярдів юанів.

Детальний аналіз фінансової звітності:

1. Загальна картина: доходи трохи перевищили ринкові очікування

З точки зору загальної діяльності, завдяки швидкому відкриттю магазинів, у другому півріччі Mingming Very Busy досягла доходу 38,1 мільярда юанів, що на 35,5% більше ніж у попередньому році, малий перевищення очікувань (368 мільйонів юанів), майже наближаючись до обсягу доходу за весь минулий рік, що свідчить про те, що компанія все ще перебуває у фазі швидкого зростання.

За річним показником, компанія отримала 66,2 мільярда юанів доходу, що на 68% більше ніж у попередньому році, тенденція зниження швидкості зростання порівняно з понад 100% у попередні роки.

2. У другому півріччі відкриття магазинів значно прискорилося

З точки зору темпів відкриття, у другому півріччі 2025 року компанія додала 5165 магазинів, що значно швидше ніж у першій половині року, загальна кількість перевищила 20 000.

З одного боку, Dolphin вважає, що це було викликано тим, що у 2026 році компанія готувалася до IPO, і у другій половині 2025 року вона здійснила “короткостроковий штурм” через помірне послаблення політики франчайзингу. Також, з поглибленням інтеграції команд Zhao Yiming Snacks і Snacks Very Busy, а також поступовим налагодженням ланцюга постачань і систем управління, привабливість для франчайзі зросла (у 2024 році, коли компанії об’єдналися, вони ще перебували у процесі управлінської інтеграції та системної гармонізації).

З структурної точки зору, через високий рівень проникнення роздрібних закусок у третіх і четвертих містах та у повітах, у другій половині року нові магазини компанії зосереджені переважно у перших і нових перших містах, їх частка зросла на 1,4% і досягла 19%, що відповідає стратегії “облоги села — міста”.

3. Зменшення зниження у порівнянні з попереднім періодом

У другому півріччі 2025 року, загальний GMV компанії досяг 525 мільярдів юанів, зростання на 28%, з точки зору доходу/GMV, зросла також і ставка доходу (Take rate) до 72,5%, що є новим максимумом.

Dolphin припускає, що це пов’язано з тим, що компанія збільшила частку високомаржинальних товарів, таких як власні бренди та індивідуальні продукти, активно відмовляючись від низькомаржинальних SKU, а також через посилення переговорної позиції з постачальниками.

З точки зору доходу з існуючих магазинів, хоча компанія не оприлюднила конкретних цифр, поєднуючи з дослідженнями, зниження у порівнянні з попереднім періодом становить низькі однозначні числа, що є меншим ніж двозначне зниження у першій половині року. Розглядаючи ціновий і кількісний фактор, через короткострокове швидке збільшення кількості магазинів і відповідний розподіл, Dolphin припускає, що зниження середньої ціни клієнта є основним чинником, що стримує показники зростання існуючих магазинів.

4. Валова маржа перевищила двозначний рівень

З точки зору валової маржі, з одного боку, зростання масштабів закупівель посилило переговорну здатність компанії з постачальниками, з іншого — у другій половині року компанія значно збільшила частку власних брендів SKU, що підвищило валову маржу на 1,9 п.п. і склала 10,2%.

5. Операційний важіль сприяє розкриттю прибутковості

У витратах на продажі, з урахуванням зменшення конкуренції у галузі, компанія зменшила захисні стимули у просуванні та франчайзингу, а також, завдяки зростанню кількості приватних членів, зменшила залежність від зовнішнього трафіку, у результаті витрати на продаж знизилися на 0,5 п.п. і склали 3,6%. Адміністративні витрати через одноразові витрати, пов’язані з IPO, тимчасово зросли, але у другій половині року основна операційна рентабельність компанії досягла 5,2%, встановивши новий рекорд.

Дослідження “Long Bridge Dolphin” щодо історії “Mingming Very Busy”:

Глибина

5 грудня 2025 року: «Mingming Very Busy: “Піньдо у світі закусок” — що це означає?»

24 грудня 2025 року: «Mingming Very Busy: від “тисячі магазинів” до “тисячі товарів” — пастка чи вигода?»**

Застереження щодо ризиків і заява: заява Dolphin щодо ризиків та загальні застереження