Source : CryptoNewsNet Titre original : Qu’est-ce qu’il faudra pour que les primes des entreprises détenant du Bitcoin reviennent ? Lien original :

Le “glitch de l’argent infini” des trésoreries Bitcoin d’entreprise est en pause

Pendant une grande partie de ce cycle de marché, la stratégie était simple : les actions des sociétés détenant du Bitcoin s’échangeaient avec une prime massive par rapport à la Valeur Nette d’Actif sous-jacente (NAV).

Cela permettait aux entreprises d’émettre des actions chères pour acheter des bitcoins moins chers, augmentant ainsi de façon relutive la quantité de Bitcoin par action. C’était une dynamique d’ingénierie financière auto-entretenue, reposant sur un élément crucial : une prime action persistante.

Pourquoi les primes des entreprises détenant du Bitcoin se sont évaporées

Cependant, cet élément a disparu au vu des récentes difficultés du Bitcoin.

Les données de Glassnode montrent que le prix du BTC est passé sous le quantile 0,75 depuis la mi-novembre, laissant plus d’un quart de son offre en circulation avec une moins-value latente.

Dans ce contexte, les entreprises du panier Bitcoin Digital Asset Treasury (DAT), un secteur capitalisé environ 68,3 milliards de dollars, ont chuté de 27 % sur le dernier mois et de près de 41 % sur trois mois, selon les données d’Artemis.

En comparaison, le Bitcoin lui-même a reculé d’environ 13 % et 16 % sur les mêmes périodes.

La promesse de “high beta” de ces actions s’est réalisée, mais uniquement à la baisse. En conséquence, le mécanisme s’est brisé.

La prime sur la NAV, qui justifiait autrefois les stratégies d’émission agressives d’entreprises comme MicroStrategy (désormais appelée Strategy) et Metaplanet, a largement disparu.

Dans le même temps, la majorité du secteur s’échange désormais près ou sous 1,0x “mNAV” (valeur de marché ajustée de la dette).

Lorsque la prime devient une décote, émettre des actions pour acheter du Bitcoin détruit de la valeur au lieu d’en créer.

Ainsi, pour que ce secteur évolue d’un panier de proxies en difficulté à une classe d’actifs premium, le marché exige plus qu’un simple rebond des prix. Il faut une réparation structurelle sur les plans du prix, de la liquidité et de la gouvernance.

Résorber le coût d’acquisition sous l’eau

Le premier obstacle est purement mathématique. Un rebond réflexif du prix du Bitcoin ne suffit pas à relancer les moteurs d’émission, car le coût d’acquisition des entrants tardifs du secteur est dangereusement élevé.

Les données Artemis révèlent une bifurcation du marché. Tandis que les premiers adoptants profitent de gains confortables, la nouvelle vague de sociétés de trésorerie est en perte.

Galaxy Research note que plusieurs BTC DAT, dont Metaplanet et Nakamoto (NAKA), ont constitué rapidement leurs positions, avec un coût moyen d’achat du Bitcoin supérieur à 107 000 $.

Avec des prix spot stagnants dans la fourchette basse des 90 000 $, ces entreprises gèrent des pertes mark-to-market significatives.

Cela crée un important handicap narratif.

Quand une trésorerie s’échange bien au-dessus de son coût d’acquisition, le marché la considère comme un accumulateur de capital géré par des visionnaires. En dessous, elle est perçue comme une société holding en difficulté.

L’effet de levier inhérent au modèle, que Galaxy identifie comme effet de levier sur le prix, l’émission et la finance, aggrave cette douleur.

Nakamoto, par exemple, a chuté de plus de 38 % en un mois et plus de 83 % en trois mois, agissant moins comme un proxy structurel que comme une small cap en détresse.

Pour que les primes se réélargissent, le Bitcoin doit non seulement rebondir, mais tenir durablement des niveaux nettement supérieurs à ces seuils de 107 000 $. Ce n’est qu’alors que les bilans pourront être réparés suffisamment pour convaincre les investisseurs que le “Bitcoin-par-action” est un actif en croissance plutôt qu’un passif à gérer.

Le retour de la demande de levier

La deuxième condition est un changement de psychologie du marché vis-à-vis du levier. L’effondrement des valorisations DAT indique que les investisseurs actions rejettent actuellement le “levier non sécurisé”.

Dans son analyse, Galaxy présente le secteur DAT comme une solution native aux marchés de capitaux pour une exposition high beta. En somme, c’est une manière pour les fonds d’exprimer une vue convexe sur le Bitcoin sans toucher aux produits dérivés.

Cependant, dans l’environnement actuel de réduction du risque, cette convexité joue à l’envers.

Tant que les flux sur ETF spot restent faibles et que l’open interest des futures perpétuels demeure déprimé, l’appétit pour le levier additionnel via les actions est limité.

En effet, selon CryptoQuant, les volumes hebdomadaires moyens spot et futures ont encore baissé de 204 000 BTC pour atteindre environ 320 000 BTC, un niveau cohérent avec une liquidité au plus bas du cycle.

En conséquence, la rotation du marché est à l’arrêt et les positions sont devenues défensives.

Dans ce contexte, un investisseur institutionnel a mathématiquement intérêt à détenir un ETF spot comme l’IBIT de BlackRock si un DAT s’échange à 0,9x la NAV. L’ETF apporte en effet une exposition 1,0x avec des frais plus faibles, des spreads plus serrés, et zéro risque d’exécution ou de frais de structure.

Ainsi, pour que la prime DAT existe, le marché doit être en mode “risk-on”, où les investisseurs recherchent activement l’arbitrage de volatilité offert par des sociétés comme MicroStrategy.

Les données Artemis confirment ce “châtiment du spot à levier”. Avec MicroStrategy en baisse d’environ 30 % sur le mois écoulé, contre une baisse de 13 % du Bitcoin, le marché évalue la fragilité du modèle plus que son optionalité.

Pour que la prime revienne, les métriques dérivées comme les taux de financement et l’open interest doivent signaler un appétit renouvelé pour le risque que les ETF standards ne peuvent satisfaire.

De l’offensive à la défensive

L’ère du “j’imprime des actions, j’achète du BTC” à n’importe quel prix est révolue. Pour regagner la confiance des investisseurs, les conseils d’administration doivent passer d’une accumulation agressive à une défense du bilan.

Début 2025, le marché récompensait l’accumulation aveugle. Désormais, il exige la survie.

La récente décision de MicroStrategy de lever environ 1,44 milliard de dollars en liquidités est un indicateur avancé de ce changement de régime. Ce capital vise à garantir le paiement des coupons et dividendes, constituant ainsi un bilan forteresse capable de résister à un bear market prolongé sans vente forcée.

Ce passage de la “fuite de la décote” à la “justification de la prime” est essentiel.

Les experts avaient prévenu que le modèle DAT est vulnérable à l’effondrement de la prime. Maintenant que cet effondrement est là, les conseils doivent démontrer que les futures émissions seront disciplinées et liées à des seuils clairs de création de valeur.

Si les investisseurs croient que le nouveau capital sera déployé avec prudence, pour couvrir le risque baissier plutôt que pour courir après le sommet, le multiple mNAV pourrait à nouveau s’élargir.

Concentration et indexation

Enfin, le marché doit composer avec le risque extrême de concentration au sein du secteur DAT.

Les données disponibles montrent que MicroStrategy contrôle à elle seule plus de 80 % du Bitcoin détenu par le secteur DAT et représente environ 72 % de la capitalisation totale de la catégorie.

Cela signifie que le sort de toute la classe d’actifs est inextricablement lié aux dynamiques de liquidité propres à MicroStrategy et à son statut dans les indices.

De plus, la consultation MSCI en cours sur la possibilité d’exclure les “entreprises de trésorerie d’actifs numériques” des grands indices reste l’épée de Damoclès suspendue au-dessus du secteur.

Si MicroStrategy conserve son statut d’indice, les achats passifs des fonds indiciels peuvent mécaniquement regonfler sa prime, entraînant le reste du panier.

En revanche, si elle en est exclue, la demande mécanique disparaît et le secteur risque de devenir un ensemble de fonds fermés s’échangeant en permanence avec une décote par rapport à leurs actifs sous-jacents.