مأزق التحوط لجون هسمن: عندما تصبح الحماية هي المشكلة

ماذا يحدث عندما يتوقع مدير استثمار حدوث انهيار سوقي بشكل صحيح ولكن السوق يرفض الانهيار لمدة تقارب عقدين من الزمن؟ هذا السؤال يقف في قلب تجربة جون هوسمان في إدارة صناديقه المشتركة الرائدة. وُلد في عام 1962، وحصل على دكتوراه في الاقتصاد وبنى سجلًا مميزًا كمحترف أكاديمي ومالي—عالم رياضيات الخيارات في شركة بيترز، اقتصادي في جامعة ميشيغان، ومؤلف “التعليق الأسبوعي على السوق” الذي يتابعه الكثيرون. ومع ذلك، على الرغم من مؤهلاته وتحذيره البصير في عام 2007 من الانهيار المالي الوشيك (الذي ثبت دقته عندما تراجعت الأسواق في سبتمبر 2008)، واجه نهج استثماره نوعًا فريدًا من اللعنة: أن يكون على حق بشأن الاتجاه النهائي للسوق بينما يكون مخطئًا بشكل مؤلم بشأن التوقيت.

البداية المذهلة التي وضعت توقعات عالية

في أواخر التسعينيات، أسس جون هوسمان شركة هوسمان للاستشارات الاستراتيجية وسرعان ما حصل على مكانة الخبير. بين عامي 1999 و2003، حققت صناديقه عوائد موجبة ذات رقمين بينما عانت مؤشر S&P 500 من خسائر كبيرة—سجل حافل يحظى بالاحترام وجذب رأس المال. الرجل الذي فهم رياضيات الخيارات، والذي استطاع أن يكتشف فقاعة الإسكان قبل أن تنفجر بسنوات، بدا أنه يمتلك موهبة استثمارية جيل كامل. قدرته على التنقل خلال أزمة 2008 المالية بخسارة 9% (مقابل انخفاض مؤشر S&P 500 بنسبة 37%) عززت سمعة هذا النهج، حتى مع وجود تحوطات قوية في مكانها.

صندوق النمو الاستراتيجي: بناء التحوط المثالي

لفهم تحدي جون هوسمان، يجب فحص هيكل صندوقه الرئيسي، صندوق النمو الاستراتيجي هوسمان (HSGFX). يدير الصندوق حوالي 351 مليون دولار من الأصول ويعتمد على تركيب محفظة غير معتاد: حوالي 377 مليون دولار في مراكز طويلة على الأسهم مقابل حوالي 370 مليون دولار في مراكز قصيرة عبر الخيارات والعقود الآجلة. هذا يعني أن المراكز القصيرة تمثل 98% من تعرضه الطويل على الأسهم—مستوى من الحماية يكشف عن قناعة عميقة لدى المدير بشأن مخاطر الهبوط.

ينص نشرة الصندوق بوضوح على هدفين مزدوجين: تحقيق نمو رأسمالي طويل الأمد مع “حماية رأس المال عندما تكون ظروف السوق مهددة”. على الورق، يبدو هذا حكيمًا. لكن في الممارسة، خلق ذلك مشكلة هيكلية. في السنة المالية المنتهية في 30 يونيو 2017، خسر الصندوق 15.53%. امتلاك مركز قصير ضخم خلال سوق صاعد هو وصفة لعوائد كارثية—وهذا بالضبط ما مر به جون هوسمان مرارًا خلال العقد الماضي.

عقد من الخسائر: سجل الأداء الضعيف

منذ عام 2006، يروي سجل الأداء قصة مقلقة. على مدى عشر سنوات، سجل صندوق هوسمان للنمو الاستراتيجي عامين فقط بعوائد إيجابية، كل منهما أقل من 5%. أما السنوات الثمانية الأخرى؟ كانت سلبية. النتيجة التراكمية: تخلف الصندوق عن مؤشر S&P 500 بنسبة 137%، مما يمثل أداءً سنويًا أدنى بمعدل 12.1%. هذا ليس مجرد عبء بسيط على العوائد—بل هو تآكل منهجي لرأس المال مع مرور الوقت.

تضم عائلة شركة هوسمان للاستشارات الاستراتيجية أربعة صناديق مشتركة بإجمالي أصول إدارة حوالي 751 مليون دولار:

• صندوق النمو الاستراتيجي هوسمان: 351.44 مليون دولار
• صندوق العائد الكلي الاستراتيجي هوسمان: 363.52 مليون دولار
• صندوق الدولي الاستراتيجي هوسمان: 30.25 مليون دولار
• صندوق القيمة الاستراتيجي هوسمان: 6.51 مليون دولار

تراجعت الأصول تحت الإدارة مع تدهور الأداء—وهو نتيجة غير مفاجئة عندما يصوت المستثمرون بأقدامهم.

المفارقة: استراتيجية صحيحة، توقيت خاطئ

هنا تصبح قصة جون هوسمان ذات طابع فلسفي مثير للاهتمام. تتضمن نشرة الصندوق رسمًا بيانيًا يكشف عن ثلاثة نتائج محتملة: أداء الصندوق الم hedged فعليًا، ومؤشر S&P 500، وما كان يمكن أن يحققه الصندوق بدون أي تحوط على الإطلاق. ذلك النسخة غير المحمية؟ كانت ستؤدي بشكل رائع، متفوقة بسهولة على المؤشر.

يكشف هذا البديل غير المحمي عن التوتر الأساسي. بنى جون هوسمان استراتيجيته ليؤدي جيدًا في دورة سوق كاملة—فترات ارتفاع وفترات انخفاض. وأكد أن “السوق الصاعد منذ 2009 هو مجرد نصف دورة”، مراهنًا على أن التحوط الخاص به سيحمي رأس المال عندما يحين الانخفاض الحتمي، مع السماح للأرباح اللاحقة بمضاعفة عوائده. الحسابات تتوافق تمامًا—إذا انهار السوق بالفعل. المشكلة هي الانتظار لما يقرب من عقدين لهذا الانهيار بينما يتآكل رأس المال في الوقت الحقيقي.

تكلفة الفرصة التي لا يحب أحد مناقشتها

هذا يقودنا إلى الواقع غير المريح: تكلفة الفرصة. كل دولار يجلس في صندوق هوسمان في انتظار الانهيار المتوقع قد فقد قوته الشرائية وإمكانات النمو المركب. دولار مستثمر في أي نقطة خلال الاثني عشر عامًا الماضية يمثل الآن فقط جزءًا من قيمته الأصلية عند قياسه بعائد مؤشر S&P 500.

فكر في الرياضيات: أداؤه الضعيف بمعدل 12.1% سنويًا على مدى عقد من الزمن يتراكم ليؤدي إلى تدمير هائل لرأس المال. للمستثمرين الذين اشتروا على أمل التفوق على المؤشر، كانت التجربة مؤلمة. كما تشير إحدى التحليلات، إنهم فعليًا “يبيعون دولارات مقابل 40 سنتًا”.

هذه هي تكلفة الفرصة التي لا يمكن للعقول اللامعة أو استراتيجيات التحوط المتطورة معالجتها بالكامل: تكلفة أن تكون مبكرًا. بغض النظر عن مدى صحة النظرية الأساسية—ومع بقاء حالة الحماية من الانخفاض المستقبلية قابلة للدفاع الفكري—ما يهم المستثمر الذي يضع رأس ماله هو عوائد اليوم، وليس إمكانيات الغد.

التعلم من فخ التحوط

ليس جون هوسمان وحده من يواجه هذا المأزق. تتشابه قصته مع قصة بريام واتسا وشركة فيري فاينانشال هولدينجز (FFH)، مدير قيمة واعٍ آخر حافظ على تحوطات كبيرة خلال سوق الثور بعد 2009. ومع ذلك، لم يمر واتسا إلا بسنتين من السنوات الخاسرة خلال نفس الفترة العشرية، ولاحظ أنه قلص مواقفه التحوطية بعد فوز دونالد ترامب في انتخابات 2016، متوقعًا أن الإصلاحات الضريبية والتخفيف التنظيمي ستعزز الأسواق. توقيت ذلك التخفيف من التحوط مهم—سمح لواتسا بالاستفادة من الصعود عندما حدث.

أما جون هوسمان، وهو متمسك بقناعته بنظرية دورة السوق غير المكتملة، فلم يقم بمثل هذه التعديلات. لا تزال تعليقاته الأسبوعية على السوق تؤكد على النهج القيمي ومنظور دورة السوق، لكن السوق ببساطة لم يتعاون مع الجدول الزمني.

السؤال المركزي لإدارة المخاطر

تثير دراسة حالة جون هوسمان سؤالًا حاسمًا للمستثمرين الذين يديرون محافظهم الخاصة: كم من التحوطات حماية، وكم منها يصبح معيقًا؟ إدارة المخاطر ضرورية—ربما أكثر أهمية من اختيار الأسهم. ومع ذلك، فإن الحماية المفرطة، المطبقة بدقة مثالية لسنوات طويلة، تتحول من تأمين إلى مرساة.

تشير بيانات صندوق النمو الاستراتيجي هوسمان إلى أنه قد يكون هناك نقطة يتحول فيها التحوط من حماية حكيمة إلى مشكلة. عندما تمثل 98% من مراكزك الطويلة مراكز قصيرة، لم تعد تدير صندوق أسهم مع حماية من الهبوط—بل تدير محفظة محايدة بشكل أساسي تنتظر اللحظة الحاسمة التي يهم فيها الاعتقاد الاتجاهي. تلك اللحظة تستحق المال إذا جاءت. وتكلف المال إذا لم تأتِ. التحدي هو معرفة أي يوم هو ذلك.