سنة الانعكاسات: كيف حدد جيم تشانوس، مايكل بوري، والرهانات الرئيسية للسوق عام 2025

أسواق المال لعام 2025 قدمت درسًا في التقلبات، والتأثير السياسي، وهشاشة الصفقات المفترضة أنها “آمنة”. من طوكيو إلى إسطنبول، ومن وول ستريت إلى سيول، اكتشف المستثمرون أن الاقتناع في الأسواق يمكن أن يتلاشى بين عشية وضحاها—وأن الثروات المبنية على الرافعة المالية، والمضاربة، والزخم السياسي معرضة أيضًا للانعكاس. شهد هذا العام تصديق المستثمرين المشهورين مثل jim chanos على شكوكهم، بينما أحرقت أخرى مليارات على صفقات بدت لا يمكن إيقافها قبل أشهر قليلة.

عند النظر إلى العام، تظهر أنماط متعددة: الأسواق كانت تكافئ من شكك في الروايات السائدة، وتعاقب من تبع الزخم بشكل أعمى، وتذكر المشاركين دائمًا أنه لا يوجد صفقة “مؤكدة” حقًا. قصة 2025 ليست عن الفائزين والخاسرين الفرديين بقدر ما هي عن دورات الثقة، والشك، والانهيار التي لا تزال تحدد التمويل الحديث.

اللحظة السياسية للعملة المشفرة

طوال معظم عام 2025، أصبح “شراء أي شيء يحمل علامة ترامب” هو الصفقة الزخمية المميزة في الأصول الرقمية. بعد عودة دونالد ترامب إلى الرئاسة واحتضانه العلني لصناعة العملات المشفرة، أطلقت عائلته سلسلة من الرموز المميزة المصممة للاستفادة من الحماس السياسي.

إطلاقات رموز عائلة ترامب:

• أطلق ترامب نفسه عملة ميم في أوائل يناير، وتم الترويج لها بشكل مكثف على وسائل التواصل الاجتماعي
• تبعت ميلانيا ترامب برمزها الخاص، ووصفتها كمشروع شخصي
• أطلقت مبادرة “وورلد ليبرتي فنانشال” WLFI للتداول بحلول منتصف العام، وهي مبادرة مرتبطة بعائلة ترامب
• دعم إريك ترامب شركة “أمريكان بيتكوين”، وهي شركة تعدين عملات مشفرة مدرجة علنًا واندماجها تم في سبتمبر

كل إطلاق أثار موجة من الحماسة الأولية. استثمر التجار الأفراد بكثافة، مغرورين بتأييد سياسي ضمني ووعد بأن حلفاء الإدارة سيشرفون على تغييرات تنظيمية مواتية للعملات المشفرة. ولحظة قصيرة، ارتفعت هذه الرموز بشكل كبير.

بحلول يناير 2026، أصبح الواقع صارخًا. هبطت عملة ترامب الميم إلى 4.77 دولارات من ذروتها عند 78.10 دولارات—انهيار بنسبة 94%. انخفضت رمزية ميلانيا إلى 0.17 دولار من 14.18 دولار، وهو تدمير بنسبة 99%. حتى سعر سهم “أمريكان بيتكوين”، الذي وصل إلى قرب الذروات في سبتمبر، انخفض بنحو 80% من ذروته. reflected WLFI، التي كانت تتداول عند 0.16 مقابل أعلى مستوى عند 1.10، تظهر ديناميكيات مماثلة.

النمط كان مألوفًا لخبراء العملات المشفرة: حماسة مبدئية → تدفقات مدعومة بالرافعة → استنزاف السيولة → الانهيار. السياسة يمكن أن تولد زخمًا قصير الأمد، لكنها لا تستطيع أن تديم التقييمات غير المرتبطة بالأساسيات الاقتصادية. بيتكوين نفسه، مؤشر الصناعة، انخفض من أعلى مستوياته في أكتوبر 2025 وتداول عند 88.95 ألف دولار في أواخر يناير 2026—مخفضًا من أعلى مستوى على الإطلاق عند 126.08 ألف دولار.

الحساب مع الذكاء الاصطناعي: عندما يتزعزع الإيمان

في 3 نوفمبر 2025، قدم مايكل بيري إدارة أصول سكايون ملف إفصاح روتيني للSEC أثبت أنه ليس روتينيًا على الإطلاق. كشف الملف أن بيري—المستثمر الشهير بتوقع انهيار الرهن العقاري الثانوي في 2008—قام بشراء خيارات وضع (رهانات هبوط) على اثنين من أكبر الأسهم المسيطرة في السوق: Nvidia و Palantir Technologies.

كانت أسعار التنفيذ جريئة. خيارات وضع بيري على Nvidia كانت محددة بنسبة 47% أدنى من سعر السهم عند الإفصاح. بالنسبة لـ Palantir، كانت أقل بنسبة 76%. لم يكن هذا تحوطًا دقيقًا؛ بل تحديًا مباشرًا للسرد الكامل الذي دفع ارتفاع السوق: أن أسهم الذكاء الاصطناعي تستحق تقييماتها الفلكية.

رد فعل السوق كان سريعًا. تراجعت Nvidia، الشركة الأكثر قيمة في العالم، على الفور. تبعتها Palantir. تذبذب مؤشر ناسداك الأوسع. بدا أن سمعة بيري—ومعها شكوكه الواضحة حول تقييمات الذكاء الاصطناعي—قد تؤدي إلى حساب أوسع.

لكن الإيمان الذي دفع ارتفاع الذكاء الاصطناعي ثبت أنه أكثر متانة مما كان متوقعًا. خلال أسابيع، استعادت الأسهم خسائرها. بدا أن السوق قررت أن بيري كان مبكرًا أو متشائمًا بشكل مفرط.

ثم جاء التحول. كشف بيري لاحقًا على وسائل التواصل الاجتماعي أنه اشترى خيارات وضع Palantir بسعر 1.84 دولار، وارتفعت هذه الخيارات بنسبة 101% خلال أقل من ثلاثة أسابيع—محققة أرباحًا حتى مع تعافي السهم الأساسي. هذا الكشف كشف عن ديناميكية ستتكرر طوال 2025: بمجرد أن يتزعزع الإيمان، تنعكس أقوى الروايات السوقية بسرعة. لم يعد السؤال عن ما إذا كانت فقاعة الذكاء الاصطناعي ستنفجر، بل متى.

ارتفاع أسهم الدفاع مع تغير الجغرافيا السياسية

مع تصاعد التوترات الجيوسياسية وسرعة الدول الأوروبية في زيادة الإنفاق العسكري، أصبح القطاع الذي كان يُنظر إليه سابقًا على أنه “سام” من قبل صناديق الاستثمار التي تركز على ESG فجأة موضة. قفزت شركة راينمتال الألمانية بنسبة 150% منذ بداية العام. وارتفعت شركة ليوناردو الإيطالية بأكثر من 90%. لم تكن هذه مجرد انتعاشات معتدلة؛ بل تحولات جذرية في سنوات من استبعاد ESG.

مديرو الصناديق الذين كانوا يتجنبون قطاع الدفاع تمامًا اكتشفوا فجأة أن المخاطر الجيوسياسية ذاتها شكل من أشكال إدارة المخاطر. “أعدنا إدخال أصول الدفاع في صندوق ESG الخاص بنا،” شرح بيير أليكسيس ديمون، المدير التنفيذي في شركة Sycomore لإدارة الأصول. “عندما تتغير النماذج، يتعين علينا إعادة النظر في قيمنا.”

سرعان ما امتد الطلب على أسهم الدفاع إلى الموردين والشركات ذات الصلة بشكل غير مباشر. ارتفع مؤشر Bloomberg الذي يتتبع أسهم الدفاع الأوروبية بأكثر من 70% منذ بداية العام. أطلقت البنوك “سندات الدفاع الأوروبية”—مستوحاة من السندات الخضراء ولكن مخصصة صراحة لمصنعي الأسلحة والموردين العسكريين.

كان التحول يتعلق بتدفقات رأس المال أكثر منه بالمبادئ. عندما تتغير الجغرافيا السياسية، يتحرك المال أسرع من المبادئ. قطاع كان يُعتبر سامًا من الناحية السمعة أصبح “منفعة عامة” تقريبًا بين عشية وضحاها.

رواية التخفيض: ارتفاع الذهب وبيتكوين بشكل متزامن

الذعر من ديون السيادة في الاقتصادات المتقدمة—خصوصًا الولايات المتحدة، فرنسا، واليابان—حفز بعض المستثمرين على الفرار من الأصول التقليدية والبحث عن ملاذ في صفقات “مضادة للتخفيض”. استندت المنطق إلى التاريخ: عندما تواجه الحكومات ديونًا غير مستدامة، تلجأ في النهاية إلى تخفيض العملة لتخفيف عبئها.

في أكتوبر 2025، بلغت هذه النظرية ذروتها. وصل الذهب وبيتكوين، اللذان يُنظر إليهما عادة كمنافسين، إلى أعلى مستويات على الإطلاق بشكل متزامن—لحظة نادرة من التوافق بين الأصول الصلبة التقليدية والأصول الرقمية المضاربة. بدا أن صفقة التخفيض وجدت تعبيرها المثالي.

لكن “القصص” و"استراتيجيات التداول" ليستا الشيء ذاته. ما تلاه كشف عن الفرق. تصحح بيتكوين بشكل حاد في الأشهر التالية، وانخفضت في النهاية إلى 88.95 ألف دولار في أواخر يناير 2026. في المقابل، استمر الذهب في الصعود، مسجلًا مستويات قياسية جديدة مرارًا وتكرارًا. استقر الدولار الأمريكي بدلاً من أن يضعف. لم تنهار سندات الخزانة، بل سجلت أفضل عام لها منذ 2020.

ظلّ صفقة التخفيض جزئيًا قائمة—لكن فقط للمستثمرين الذين كانوا دقيقين في اختيار الأصول وتوقيت الاقتصاد الكلي. من فسرها على أنها بيع على الدولار، دفع ثمنًا. كانت أفضل للذين فهموها كرهان جراحي على معدلات الفائدة، والسياسات، والطلب على الملاذ الآمن، وليس رفض العملة نفسها.

ارتفاع الأسهم الكورية الجنوبية بينما يهرب المستثمرون المحليون

أصبح هدف الرئيس لي جاي-ميونغ الصريح في تعزيز سوق رأس المال إلى مستوى مؤشر “كوسبي 5000” هو الهدف الحكومي-السوقي الأكثر جرأة في العام. بحلول ديسمبر 2025، قفز مؤشر كوسبي بأكثر من 70%، مدفوعًا بتدفقات رأس مال أجنبية ضخمة إلى أسهم التكنولوجيا الكورية الجنوبية مع استمرار طفرة الذكاء الاصطناعي العالمية.

بدأت أكبر بنوك وول ستريت، بما في ذلك JPMorgan و Citigroup، في دعم إمكانية تحقيق الهدف علنًا بحلول 2026. أصبحت الأسهم الكورية الجنوبية، للمستثمرين العالميين، بمثابة أداة لمحاكاة التعرض للذكاء الاصطناعي الآسيوي.

لكن تحت السطح، كان هناك تباين لافت: رغم تدفق رأس المال الأجنبي إلى السوق، كان المستثمرون الأفراد الكوريون الجنوبيون صافي بائعين. تدفقت 33 مليار دولار من المستثمرين الأفراد الكوريين إلى الأسهم الأمريكية والأصول الخارجية الأخرى. الفجوة بين الحماسة الخارجية والتشكيك المحلي أشارت إلى أن الانتعاش، رغم حقيقته، قد يكون هشًا. وفي الوقت نفسه، ضغطت تدفقات رأس المال الخارجة على العملة الكورية، وهو جانب يذكر أن انتعاش السوق الضخم قد يخفي شكوكًا مستمرة من قبل من يعرف السوق جيدًا.

jim chanos يحقق مكاسب كبيرة ضد MicroStrategy لمايكل سايلور

بحلول أوائل 2025، أصبحت شركة MicroStrategy التي يملكها مايكل سايلور أعلى استثمار يقيني في سوق العملات المشفرة—شركة تمتلك ما يقرب من 20 مليار دولار من البيتكوين، وتُتداول بسعر علاوة كبير على قيمة ممتلكاتها من البيتكوين فقط. كانت العلاوة تعكس إيمان السوق برؤية سايلور وفائدة MicroStrategy كممثل للبيتكوين بالرافعة المالية.

jim chanos، البائع على المكشوف الأسطوري، حدد فرصة. إذا بقيت البيتكوين مستقرة لكن السوق أعاد تقييم علاوة MicroStrategy، فإن مركز البيع على المكشوف سيحقق أرباحًا كبيرة. في مايو، ومع بقاء العلاوة مرتفعة، أعلن تشانوس علنًا عن فرضيته القصيرة، متحديًا مباشرة سرد سايلور.

ما تلاه كان نقاشًا عامًا. في يونيو، عندما رفض سايلور فهم تشانوس على تلفزيون بلومبرج، رد تشانوس على وسائل التواصل الاجتماعي، واصفًا تفسير سايلور بأنه “هراء مالي مطلق.” كان الأسلوب قاسيًا. لم يكن تشانوس يراوغ؛ بل كان يوجه تحديًا مباشرًا لتقييم السوق.

ثم تغيرت الدورة. مع تقدم الصيف، عمل عاملان ضد علاوة سايلور: تزايد عدد الشركات التي أعلنت عن استراتيجيات خزينة البيتكوين، مما قلل من تفرد MicroStrategy، وانخفضت رموز العملات المشفرة من ذروتها، مما قلل من الحماسة التي كانت تدعم العلاوة. بحلول يوليو، وصلت أسهم MicroStrategy إلى 57 دولارًا (محققة مكاسب بنسبة 57% منذ بداية العام)، لكن العلاوة على قيمة البيتكوين الصافية بدأت تتضيق.

بحلول 7 نوفمبر، عندما أعلن تشانوس أنه “بيع كل شيء”، انخفضت أسهم MicroStrategy بنسبة 42% من تلك المستويات. كانت أرباح تشانوس من البيع على المكشوف كبيرة، لكن القيمة الحقيقية لصفقته كانت في ما كشفته: أن التقييمات المدعومة بالرافعة المالية، المعتمدة على الزخم، تنهار في النهاية عندما يتزعزع الإيمان. لم يتلاشى العلاوة لأنها كانت خطأ جوهريًا في أعمال MicroStrategy، بل لأن شهية السوق للعلاوات المضاربية ماتت ببساطة.

صفقة “القاتلة” في اليابان أخيرًا تؤتي ثمارها

على مدى عقود، كان البيع على المكشوف للسندات الحكومية اليابانية (JGBs)—الصفقة “القاتلة”—مقبرة للمستثمرين الكبار. كانت المنطق يبدو لا يقهر: ديون اليابان الضخمة ستجبر في النهاية على رفع أسعار الفائدة، مما يؤدي إلى انخفاض أسعار السندات. سيحقق البائعون على المكشوف أرباحًا.

لكن لسنوات، ظل التزام بنك اليابان الثابت بأسعار فائدة منخفضة وتسهيلات نقدية ثابتة، مما أبقى أسعار الفائدة منخفضة. تراكمت خسائر هائلة على البائعين على المكشوف. أصبحت الصفقة عبرة عن مقاومة البنوك المركزية.

ثم جاء عام 2025، وانقلب كل شيء. بدأ بنك اليابان برفع أسعار السياسات. أعلنت رئيسة الوزراء ساناي تاكايتشي عن خطط إنفاق مالي جريئة. اخترق عائد السندات اليابانية لأجل 10 سنوات مستوى 2%، مسجلاً أعلى مستويات منذ عقود. وارتفع عائد السندات لأجل 30 سنة بأكثر من نقطة مئوية ليصل إلى أرقام قياسية جديدة.

أصبح سوق السندات الحكومية اليابانية البالغ 7.4 تريليون دولار “جنة للبائعين على المكشوف”. انخفض مؤشر سندات الحكومة اليابانية Bloomberg بأكثر من 6% خلال العام، ليصبح أسوأ سوق سندات رئيسي أداءً على مستوى العالم. شارك مديرو الصناديق من شركة Schroders، وJupiter Asset Management، وRBC Blue Bay Asset Management في الصفقة، مع اعتقادهم أن الاتجاه لديه مجال كبير للاستمرار.

أخيرًا، دفعت “القاتلة”. لكن الدرس كان متواضعًا: حتى أكثر النظريات منطقية يمكن أن تتسبب في خراب إذا أُنفذت قبل وصول العامل المحفز.

نزاع سوق الائتمان: الدائنون يتحولون ضد بعضهم البعض

أكبر عوائد الائتمان في 2025 لم تذهب للمستثمرين الذين تنبؤوا بانتعاش الشركات بشكل صحيح. بل ذهبت للمستثمرين الذين أتقنوا فن لعب الدائنين ضد بعضهم البعض.

عندما احتاجت شركة Envision Healthcare—مزود خدمات التوظيف والخدمات المملوكة لشركة KKR الخاصة—إلى تمويل جديد بعد الجائحة، واجه الدائنون الحاليون dilemma. كان التمويل الجديد يتطلب “رهن الأصول المرهونة بالفعل.” عارض معظم الدائنين الحاليين الخطة.

ثم قررت شركات Pimco، وGolden Street Capital، وPartners Group دعم إعادة الهيكلة، والانحياز مع الدائنين الجدد ضد الدائنين الحاليين. مكن دعمهم من تمرير المقترح. كمكافأة، أصبحت هذه الشركات الثلاث دائنين مضمونين مدعومين من قبل شركة Amsurg، وهي شركة عمليات جراحية خارجية ذات هامش ربح مرتفع تابعة لـ Envision.

خلال شهور، بيعت شركة Amsurg إلى شركة Ascension Health مقابل 4 مليارات دولار. أدرك “الخونة”—الذين انقلبوا على الدائنين الأقران—عائدات تقارب 90%.

كشف الصفقة عن الديناميكيات الحقيقية لسوق الائتمان الحديث: شروط مرنة، دائنون متفرقون بمصالح متضاربة، وبيئة حيث “الحكم الصحيح” أقل أهمية من “تجنب أن تتجاوزك المنافسون.” في سوق نادرًا ما يكون فيه التعاون، ويمكن تغيير الجوانب بين عشية وضحاها، تتراكم أكبر الأرباح لأولئك الذين يتحركون بحسم ضد الإجماع.

فاني ماي وفريدي ماك: إعادة إحياء حلم الخصخصة

منذ أزمة 2008 المالية، كانت فاني ماي وفريدي ماك—عملاقا الرهن العقاري المدعومان من الحكومة—تحت السيطرة الفيدرالية. ظلّ الخصخصة حلمًا دائمًا للمستثمرين في صناديق التحوط الذين يحملون مراكز طويلة، مع بيل أكرمان من بين الأكثر إيمانًا.

لكن في الإدارات السابقة، لم يتغير شيء. ظلت الأسهم تتداول في السوق غير المنظمة، مقبرة للأوراق المالية غير السائلة.

غير أن فوز ترامب في الانتخابات غير المعادلة الحسابات. اعتقد السوق فجأة أن إدارة ترامب ستدفع نحو الخصخصة. بدأت أسهم الشركتين في الارتفاع، وجذبت حماسة “ميم ستوك”. بحلول سبتمبر، ارتفعت بنسبة 367% منذ بداية العام—مع تحركات داخل اليوم تصل إلى 388%. فجأة، أصبحت “التوأمان السامان” من أكبر الفائزين في العام.

في أغسطس، زادت أنباء أن الحكومة تدرس طرحًا عامًا، من حمى السوق. تكهن المشاركون في السوق بقيم سوقية تتجاوز 500 مليار دولار، ورفع رؤوس أموال بقيمة 30 مليار دولار.

بحلول نوفمبر، حتى مايكل بيري—الذي اشتهر بالمراهنة على الرهن العقاري الثانوي—تحول إلى الموقف الصاعد على الشركتين، معلنًا أنهما “لم تعودا توأمين سامين” وداعيًا إلى خطة خصخصة منظمة تكتب ديون الخزانة وتسمح للمساهمين العاديين بالاحتفاظ بحصص كبيرة.

لكن وراء الحماسة، كانت هناك شكوك: هل ستتم عملية الخصخصة فعلاً؟ وهل ستظل التقييمات ثابتة إذا لم يحدث ذلك؟ أظهرت التقلبات التي تلت ذلك أن الانتعاش لا يزال هشًا، وأن السوق لا تزال عرضة لتغيرات في الإيمان السياسي.

انهيار صفقة “الكرّاسة” التركية: عندما تتغلب السياسة على العائد

في 2024، كانت صفقة الكرّاسة التركية من الرهانات الجماعية بين المستثمرين في الأسواق الناشئة. تجاوزت عوائد السندات التركية 40%، ووعد البنك المركزي بالاستقرار النقدي. كانت الصفقة بسيطة: اقترض رخصًا من الخارج، وحول إلى الليرة التركية، وحقق الفرق في العائد. تدفقت المليارات.

في 19 مارس 2025، تبخر كل شيء خلال دقائق.

في ذلك الصباح، اعتقلت الشرطة التركية عمدة إسطنبول المعارض الشعبي، مما أدى إلى احتجاجات جماهيرية. أعاد السوق تقييم المخاطر السياسية فجأة. هبطت الليرة. عجز البنك المركزي عن الدفاع عن العملة ضد الصدمة السياسية، وشاهدت نحو 10 مليارات دولار من الأصول المقومة بالليرة تُباع.

كما قال استراتيجي في Société Générale في ذلك الوقت: “تم القبض على الجميع على حين غرة، ولن يجرؤ أحد على العودة إلى هذا السوق قريبًا.”

بحلول نهاية العام، انخفضت الليرة بنسبة 17% مقابل الدولار، مما جعلها واحدة من أسوأ العملات أداءً في العالم. العوائد العالية لا تحمي من الانعكاسات السياسية المفاجئة. أصبحت الصفقة تذكيرًا قاسيًا بأن المخاطر السياسية غالبًا ما تكون هي الأهم.

مخاطر سوق السندات الخفية: “خطر الصراصير”

لم تدمر سوق الائتمان في 2025 بانهيار واحد مذهل، بل تآكلت عبر سلسلة من الأزمات الصغيرة—إعادة هيكلة Saks Global لـ2.2 مليار دولار من السندات بعد دفعة فائدة واحدة، وخسارة سندات New Fortress Energy القابلة للتحويل 50% من قيمتها، وسلسلة إفلاسات قضت على مليارات من قيمة الديون.

ما أقلق المراقبين أكثر لم يكن التخلف عن السداد نفسه، بل السؤال الذي أثاره: كيف قام المقرضون المتمرسون برهانات كبيرة على هذه الشركات مع أدلة قليلة على قدرتها على السداد؟

الجواب يكمن في سنوات من معدلات تخلف مضغوطة وسياسة نقدية مرنة، أدت إلى تآكل معايير الإقراض. فشلت المؤسسات في اكتشاف أن المقترضين مثل First Brand قاموا بـ"تضخيم الضمان" وانتهاكات كان من المفترض أن تكون واضحة أثناء التقييم.

قال الرئيس التنفيذي لـ JPMorgan، Jamie Dimon، بشكل أكثر وضوحًا، مستعينًا بتشبيه من مكافحة الآفات: “عندما ترى صرصورًا واحدًا، فهناك احتمالية أن يكون هناك العديد في الظلال.” “خطر الصراصير”—التدهور الخفي في الائتمان تحت سطح ما بدا أنه تقييمات سليمة—يهدد بأن يصبح أحد سمات 2026 المميزة.

تستمر الدورات

عند النظر إلى 2025، يظهر نمط واضح: كانت السنة تهيمن عليها صفقات بدت “ذات يقين عالٍ” عند الدخول، لكنها كانت تحتوي على ثغرات خفية. انهارت أصول العملات المشفرة المرتبطة بترامب. واجه سرد الذكاء الاصطناعي شكوكًا موثوقة من شخصيات مثل مايكل بيري. انفجرت صفقات الرافعة المالية عندما تغير الإيمان السياسي. تلاشت التقييمات المبنية على الزخم بسرعة.

لكن كان هناك فائزون. استفاد jim chanos من التشكيك في الإجماع. كسب بيري أموالًا حتى عندما تم تحدي فرضيته الأوسع. استثمر المستثمرون في الدفاع الأوروبي بنجاح في الزخم الجيوسياسي. من لعبوا نزاعات الدائنين في أسواق الديون حققوا أرباحًا كبيرة.

الدروس الأهم: في الأسواق التي يقودها الرافعة المالية، والزخم، والإيمان السياسي، تأتي الانعكاسات ليس تدريجيًا، بل عبر تحولات مفاجئة في نفسية الجماهير. أولئك المتشككون في الروايات السائدة، حتى عندما تبدو لا تقبل الجدل، يزدهرون عندما يتزعزع الإيمان. مع استمرار 2026، قد يكون هذا الانضباط أكثر أهمية من أي وقت مضى.